纵横股份(688070):无人机系列#2:"大鹏纵横",我国工业级无人机领军者-首次覆盖报告

我们首次覆盖全谱系工业级无人机系统领军企业:纵横股份(688070.SH),给予"推荐"评级,主要理由如下:

   深耕工业级无人机,垂直起降固定翼无人机领域市占率全国第一。公司成立于2010年,聚焦工业级无人机系统研制及服务,产品覆盖大鹏八大系列垂直起降固定翼无人机系统,具有能量效率高、航时长、可垂直起降和悬停等诸多优势,深耕于测绘与地理信息、安防、巡检、应急等领域的应用。2019年,公司在我国垂直起降固定翼工业级无人机市场占比53.8％,排名第一;在我国工业级无人机整机市场占比5.4％,排名第二。

   研发投入加大,利润率经历波动后有望回升。1)2017～2020年,公司营收由1.0亿元增长至2.7亿元,CAGR=38％;归母净利润由0.14亿元增长至0.41亿元,CAGR=43％。公司体量不大但增长较快。2)2017年以来,公司净利率先升后降,主要原因是公司产品由无人机平台转变为无人机系统,结构变化以及阶段性价格调整是导致利润率下降的主要原因,未来看我们预计其净利率有望回升且继续提高。3)从应用领域上看,2019年以前,测绘与地理信息领域为公司主要收入来源,占总收入60％以上。2020年以来,公司抓住安防等多领域向好态势,实现多个重大项目落地,2021年订单总额同比增长33.39％。4)公司重视研发,2017年以来研发投入不断加大,研发费用率稳定在10％～15％之间。

   工业应用千亿市场等待开拓;军贸及特种领域也有望取得突破。1)近年来,无人机工业级应用随着下游测绘、应急、安防、巡检等多领域拓展实现了快速发展,我们预计到"十四五"末期,我国工业级无人机市场规模将突破1500亿元,占全球市场规模比例超过50％。2)2010～2020年,中国无人机军贸占全球无人机军贸市场份额约17％,位居世界第三。公司自成立以来海外业务拓展良好,2021年海外业务收入占比11％(工业应用)。未来不排除在军贸市场有所进展。3)垂直起降无人机产品具有低成本、多用途、环境要求低等优点,未来有望成为各国航空装备发展的趋势之一。我们预计到"十四五"末期,我国特种无人机采购规模将近百亿,公司或有望受益于此。

   投资建议:公司为我国全谱系工业级无人机系统领军者,产品谱系丰富,无人机产业链完备。受益于下游工业领域需求拉动,以及在军贸和国内特种领域的潜在市场,预计未来几年公司业绩有望实现不断增长。我们预计,公司2022～2024年归母净利润分别是0.55亿元、1.21亿元、1.85亿元,当前股价对应2022～2024年PE为69x/32x/21x。考虑到下游需求旺盛以及公司竞争力较强,我们给予公司2023年40倍PE,2023年EPS为1.38元/股,对应目标价55.20元。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:下游需求不及预期、产品生产交付不及预期、技术风险等。