内蒙一机(600967):营收净利稳步提升,核心受益军备升级换代-2021年年报及2022年一季报点评

2021年营收净利稳健增长,盈利能力小幅提升。公司2021年实现营收138.16亿元,同比+4.40％;实现归母净利7.47亿元,同比+13.78％;实现扣非归母净利6.89亿元,同比+8.85％,营收及净利保持稳健增长。其中国内市场营收121.55亿元,同比-2.58％;国外市场营收16.62亿元,同比+119.19％,出口业务景气向好。或受产品结构调整影响,公司整体毛利率同比+0.55pct至10.47％。受子公司上年质量问题索赔修理费抬高基数影响,2021年公司销售费用同比-21.94％至0.25亿元;管理费用同比+5.44％至4.58亿元,研发费用同比+16.09％至4.23亿元,使得整体期间费用率同比+0.75pct至4.99％。综合上述因素,公司2021年净利率同比+0.46pct至5.43％,盈利能力有所提升。21Q4公司实现营收56.84亿元,同比-3.44％,实现归母净利2.27亿元,同比+21.26％,净利率同比+0.81pct达4.00％。

   22Q1营收同增47％,实现2022年"开门红"。公司22Q1实现营收28.03亿元,同比+46.66％;实现归母净利2.06亿元,同比+16.60％;实现扣非净利2.05亿元,同比+26.92％,2022年实现"开门红"。或受原材料价格上涨等因素影响,22Q1毛利率同比-0.92pct至11.71％。22Q1公司研发费用达0.45亿元,同比-8.47％;销售费用479万元,同比+0.16％;管理费用0.85亿元,同比+6.39％;财务费用达-0.40亿元,同比+45.27％,致使期间费用率同比+0.2pct至3.38％。综合以上因素,公司22Q1净利率同比-1.95pcts至7.31％。22Q1公司整体业绩增长稳健,营收同比快速增长为全年收入奠定良好基础。

   库存商品提升有望增厚未来业绩,在建工程大幅增长预示备产提速。2021年末公司预付款项规模达45.88亿元,同比+6.35％;存货规模达39.73亿元,同比+0.36％,其中原材料规模达2.23亿元,同比+1.83％;库存商品规模达10.86亿元,同比+160.66％。考虑到公司以销定产特性,库存商品交付后有望进一步增厚未来业绩。报告期内,公司在建工程规模达3.08亿元,同比+67.07％,外贸车辆产业化建设项目、综合技术改造项目、军贸产品生产线建设项目及4X4轻型战术车产业化建设项目等募投项目截至年末累计投入4.39亿元,相关项目建设完毕将进一步增强公司生产及研发能力,强化核心竞争力。2021年公司经营性净现金流达6.36亿元,同比-85.81％,主要系结算机制变化及收到的开工款和进度款较少导致;年末应收账款6.83亿元,同比+22.44％,考虑到公司下游主要为军用产品用户,信用质量较好,回款风险低,未来现金流有望伴随回款而逐步改善。

   兵器工业及特种车辆龙头,核心受益特种车辆升级换代及军贸需求。公司是我国兵器工业的核心骨干企业,拥有国家唯一的主战坦克研制生产基地和坦克车辆动员中心、我国重要的中重型轮式装甲车辆科研生产基地。2020年11月26日,国防部宣布解放军已基本实现机械化,作为我国履带式装甲车辆及轮式装甲车辆的主要生产基地之一,我们判断公司"十四五"期间的国内订单主要来自老旧型号的升级换代。同时公司是国内少数具有整车研制能力的主机厂,也是少数可通过外贸进行业务拓展的公司,在国际军品市场其外贸产品VT4坦克VN1型轮式战车等均表现出了较强的竞争力,预计随着"一带一路"的不断推进,军贸将提供公司新的业绩增量。

   风险因素:出口需求及公司交付节奏低于预期;公司军品科研项目研制不及预期;新型坦克装甲车列装低于预期。

   投资建议:公司作为我国坦克装甲车龙头,料未来将受益于国内特种车辆升级换代及军贸市场的持续扩展。考虑到局部疫情反复下公司订单节奏及军贸开展进度存不确定性,我们下调公司2022/23年净利润预测至8.3/9.2亿元(前值8.6/9.9亿元),新增2024年净利润预测为10.5亿元,对应当前股价PE分别为18/16/14x。选取中兵红箭、航天发展作为可比公司,可比公司2022年Wind一致预期PE均值为20x。综合考虑可比公司估值以及公司在细分行业的成长属性,给予公司2022年20xPE,对应目标价10元,下调至"增持"评级。