菱电电控(688667):毛利率创新高,新能源+非道路放量可期-系列点评二

业绩回顾业绩符合我们预期公司1Q22收入1.71亿元,同比-14.5％,环比-27.7％;归母净利润0.40亿元,同比+12.3％,环比+139.6％;扣非净利润0.31亿元,同比-10.8％,环比+204.9％;毛利率38.5％,同比+7.48ppt,环比+5.33ppt。公司毛利率受益于出口业务的增长达到新高峰,1Q22业绩符合我们预期。

   发展趋势费用管控水平环比改善,出口业务景气推动毛利率创新高。利润端看,得益于应用领域丰富、Q1高利润率的出口业务走势强劲,在商用车终端景气度不高且公司收入同环比下行的同时,公司1Q22毛利率创新高,录得38.49％,净利润同/环比+12.34％/+139.60％。费用端看,规模扩张及股权激励摊销致2021年期间费率同比上涨,1Q22边际改善显著,实现销售/管理/研发费率环比-1.73ppt/-0.36ppt/-4.83ppt。考虑到业务扩张需要及股权激励费用摊销进程,我们认为公司短期内费用率仍将承压并呈逐渐改善态势。

   收入端表现优于行业,商用车贝塔有望逐渐回暖。疫情冲击重点区域、油价上升、物流效率降低拉低轻卡市场的购车信心,导致Q1全国轻卡销量同比-19.6％。得益于逐渐扩展的产品应用场景及经营韧性,公司1Q22实现收入同比-14.5％,降幅优于行业。长期看,我们认为疫情缓解、物流效率及国内消费规模恢复有望促使轻卡场景复苏;政治局会议对地产、基建政策优化表态积极,重卡行业有望受到需求端修复的提振;2022年国四标准实施有望给非道路机械带来新的替换周期。总体上我们认为商用车市场回暖潜力大,公司有望凭借芯片渠道优势在上行周期率先发力。

   业务多点开花、订单充沛,新能源乘用车业务有望成为中长期高增核心引擎。公司预计多个VCU、MCU项目将在22年批量装车;混动领域的P1+P3整车能耗标定、増程混动、新增混动量产车型GCU项目均计划于2022年完成或投产。我们认为,公司的新能源乘用车产品已逐步接近产品落地到逐步上量的过渡期,有望为公司打开中长期增长空间。

   盈利预测与估值我们维持2022/2023年收入与盈利预测,当前股价对应2022/2023年24.7倍/14.0倍市盈率。我们维持跑赢行业评级和目标价130元,对应33.8/19.2倍2022/2023年市盈率,较目前股价有36.8％的上行空间。

   风险客户集中度较高风险、电动化对汽油EMS替代进程加快风险、经营性现金流较少风险、存货规模增长风险、芯片采购风险、应收账款减值风险。