我乐家居(603326):计提减值拖累盈利,零售稳步发力-年报点评

全年营收同增8.92％％,计提信用减值损失致盈利阶段性承压2021年公司营收同增8.92至17.25亿元,归母净利同比下滑173.74至1.62亿元,低于我们此前预期(2.68亿元)主要系对恒大等地产商应收款项计提信用减值损失4.09亿元所致,还原信用减值后21年归母净利同比增长4.63％21年扣非归母净利同比下滑197.96至1.94亿元。此外,公司同步发布22Q1季报,22Q1公司营收同增13.23％至3.19亿元,归母净利润同增15.65至0.13亿元。我们预计公司20222024年EPS分别为0.62、0.80、101元,参考可比公司Wind一致预期22年13倍PE均值,给予公司22年13倍目标PE,对应目标价8.06元股,维持"增持"评级。

   信用事件扰动下大宗业务有所缩量,发力夯实零售终端竞争力分渠道看,2021年公司加大招商资源配置,全方位赋能经销商,21年经销渠道营收同增10.43至10.77亿元,旗下经销门店净增240家至1488家;

   直营方面,公司积极探索门店家装新零售多渠道销售模式,持续提升直营城市的综合运营水平,21年直营门店净增15家至69家,全年直营渠道营收同增48.07至3.16亿元。大宗方面,公司以防范风险、优化客户结构为中心,全年大宗业务营收同比降低16.26至3.27亿元。分业务看,2020年公司橱柜业务营收同比降低10.78至7.52亿元,我们判断主要系大宗业务缩量所致,此外21年全屋定制业务营收同比增长31.34至9.73亿元。

   毛利率同比下滑1.12pct零售渠道投入增加致销售费用率同比提升2021年毛利率同比下降1.12pct至41.32％％,我们判断主要系原材料价格上行所致。21年期间费用率同比增加6.97pct至32.13％％,其中销售费用率同比增加4.23pct至22.29％％,主要系直营地区扩张致及新零售渠道电商平台费用增加所致;管理研发费用率同比增加2.39pct至9.24％％,主要系职工人数及薪酬增加所致;财务费用率同比增加035pct至0.60％％,主要系流动资金贷款增加致相应支付的利息增加、票据贴现致相应的贴息增加。综合影响下,公司销售净利率同比下降23.24pct至9.38。

   零售业务稳步发力,维持"增持"评级考虑到疫情反扑影响终端销售,我们下调公司零售业务收入预测,预计公司20222024年归母净利分别为2.00、256、325亿元(2223年原值3.40、4.32亿元),对应EPS为0.62、0.80、1.01元,参考可比公司Wind一致预期2022年13倍PE均值,给予公司2022年13倍目标PE,对应目标价8.06元股(前值11.62元股),维持"增持"评级。

   风险提示:疫情发展不确定性,地产销售下行,渠道拓展不及预期。