菱电电控(688667):盈利能力提升,研发投入推动长期发展

事件:4月27、28日,公司发布2021年年度报告及2022年一季报。公司2021年实现营业收入8.35亿元,同比增长9.48％;归母净利润1.38亿元,同比下降12.3％;扣非归母净利润1.13亿元,同比下降24.02％。22年一季度,公司实现营收1.71亿元,同比下降14.48％,归母净利润0.40亿元,同比增长12.34％。

   21年业绩承压,加大研发投入筑造长期动能:1)收入端:根据公告,公司2021年营收8.35亿元,YoY+9.48％,增速同比大幅下降;21Q4单季度营收2.36亿元,YoY-5.26％。营收增速放缓主要由于21年下半年商用车市场需求疲软,根据中国汽车工业协会统计,商用车累计产销467.4万台和479.3万台,同比下降10.7％和6.6％,对此公司积极保供,保持销售增长态势。根据公告数据,受益于国六车型量产,21年实现销售收入83,468.04万元,同比增长9.48％。2)利润端:公司21年归母净利润1.38亿元,yoy-12.3％;全年毛利率为31％,同比下降2.2pct。利润率下滑主要由于受芯片供应紧张等影响,行业上游原材料成本提高;同时公司进一步加大研发投入,持续保持公司在GDI乘用车、电动车VCU和MCU、混合动力汽车控制系统、T-BOX等领域的技术领先地位。21年研发费用为1.01亿元,同比增长113.38％。21年设立北京研发中心和光谷研发中心,研发费用同比增加0.35亿元;同时实施研发人员股权激励计划,期末计提费用0.19亿元。22Q1的归母净利润同比提升12.34％,毛利率38.49％(QoQ+7.5pct),盈利能力逐步提升。我们认为在汽车电动化和转型主流乘用车市场的背景下,公司发挥自主开发和技术降本优势,保证供应并产生销售收入,有望进一步打开长期成长空间。

   混动电动领域持续发力,乘用车市场空间广阔:公司持续布局电动化,升级混动和纯电产品。根据中国汽车工业协会数据显示,2021年中国新能源汽车市占率提升至13.4％,将以纯电动汽车、插电式混合动力(含增程式)汽车、燃料电池汽车为"三纵"布局整车技术创新链。混动化是商用车应对2022年即将颁布的第四阶段油耗的主要手段,单台混动系统价值量高,根据公告,60kw电机控制器平台新增混动量产车型GCU项目计划于2022年投产。纯电领域,目前公司在电动车VCU、MCU领域持续推进,VCU相较MCU盈利能力更强,技术壁垒更高。根据公司2021年11月公告,公司VCU产品已覆盖大部分的商用车企业,我们看好公司的技术先发优势及对整车厂客户的竞 争优势。根据公告数据,2021年销售VCU16,318套,MCU1,541套,较2020年(VCU7273套)取得翻倍增长。同时,公司系国内商用车EMS龙头,逐渐向主流乘用车领域拓张。GDI发动机较商用车PFI发动机的价值量更高(2500元),公司乘用车GDI发动机已有客户的两款车型在标定阶段。我们认为,随着公司不断拓展客户,并依托GDI平台优势开拓主流乘用车市场,产品有望逐渐放量,带动营收增长。

   投资建议:我们预计公司2022年～2024年收入分别为11.91亿元、16.3亿元、20.18亿元,归母净利润分别为2.47亿元、3.58亿元、4.08亿元,EPS分别为4.79元、6.93元、7.90元,对应PE额为18倍、13倍和11倍,维持"买入-A"投资评级。

   风险提示:芯片供应紧张的供应链风险;大客户集中度较高的风险;行业市场大幅波动风险;市场竞争加剧风险;核心团队人员流失的风险;主流乘用车市场渗透率不及预期的风险。