皮阿诺(002853):疫情及计提致短期业绩承压,关注长期发展机会-2021年报及2022年一季报点评

公司业绩略低于市场预期。公司2021年实现营业收入18.24亿元,同比+22.10％;归母净利润-7.29亿元,同比-470.05％;扣非后归母净利润-7.33亿元,同比-490.78％;若剔除计提减值的影响,2021年实现归母净利润2.66亿元,同比+35.02％。2022Q1实现营业收入2.36亿元,同比-31.84％;归母净利润0.19亿元,同比-46.87％;扣非后归母净利润0.16亿元,同比-48.93％。

   零售渠道稳步拓展,大宗业务持续优化。分渠道看,1)2021年公司零售业务收入9.11亿元,同比+20.90％。公司扩大分销门店布局,截至2021年末经销门店总数992家(橱柜/衣柜/综合门店分别为127/131/734家),县级门店累计占比达42.24％,县级市场覆盖率进一步提升。除传统经销零售模式,公司稳步拓展整装/拎包/新零售/设计师等新渠道,进一步完善零售渠道销售体系。公司对经销门店多层次赋能,2021年单店收入同比+14.56％;2)大宗业务收入8.79亿元,同比+23.39％,公司不断优化客户结构,聚焦优质央企等核心客户和工程渠道经销商,2021年新增工程经销商11家,累计合作56家,促进多品类合作进一步提升单个项目销售额。

   大幅计提减值及疫情管控影响,短期盈利承压。盈利能力方面,公司2021年毛利率同比-0.12pp至33.96％,毛利率下降主要系大宗业务占比提升所致;归母净利率同比-53.15pp至-39.96％,主要由于公司受恒大事件影响2021年计提信用减值准备9.61亿元、资产减值准备0.42亿元,剔除减值影响后同比+35.02％。截至2022Q1末,公司应收账款账面余额3.08亿元,应收票据账面余额1.63亿元,公司计提减值充分,应收款项结构优化,整体风险可控。期间费用率方面,公司2021年期间费用率同比+0.35pp至16.24％,其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.33pp/-0.81pp/-0.24pp/-0.17pp至9.92％/5.99％/2.83％/0.33％。2022Q1公司毛利率29.76％,同比-1.84pp,归母净利润率7.91％,同比-2.23pp,主要原因为疫情影响下大宗渠道端承压严重。

   相关款项收回后现金流状况有望逐步改善。公司2021年经营现金流-3.21亿元,同比-147.28％;2022Q1经营现金流为-1.14亿元,同比+69.73％,经营现金流净额为负值主要系地产商已到期应收款项未兑付导致。后续随着公司对工程渠道客户结构不断优化,经营现金流有望逐步改善。

   盈利预测与投资评级:公司深耕定制零售渠道,不断完善零售渠道销售体系,大宗业务持续优化。考虑到疫情短期影响,我们下调2022-2023年归母净利润为2.5/3.1亿元(原预测为3.0/3.4亿元),预计2024年归母净利润为3.6亿元,对应2022年-2024年PE分别为7/6/5X,维持"增持"评级。

   风险提示:竣工不及市场预期,业务转型遇到阻碍,资金占用增加等。