菱电电控(688667):商乘并举拓新局,国产替代正当时-深度研究

菱电电控是内资汽油车发动机管理系统(EMS)领域的翘楚,在N1类商用车领域市占率第一,是工信部"专精特新"小巨人企业和湖北省细分领域隐形冠军。中长期视角看,公司在以下两个方面仍有较大潜力:

   EMS从商用车进入近500亿的乘用车市场,在自主可控背景下实现对于外资企业的替代。

   推进混动、纯电动、智能领域布局,打开全新成长空间。

   公司是技术团队创业的典范,技术积累深厚,近期受行业扰动业绩接近谷底。

   产品以发动机管理系统为核心,覆盖混动、纯电动、智能网联等多个领域。

   技术团队创业,引进德尔福专家团队巩固技术优势,股权激励绑定人才。

   成长迅速,18-21净利润CAGR173％,21年受行业扰动业绩触底。发动机EMS:立足商用进军乘用

   EMS是发动机系统的核心部件,技术和产业化壁垒高,公司是少数实现技术突破的内资企业,产品在商用、乘用领域均有布局。?

   N1类市场份额60％,M1类仅1％,公司技术突破后国产替代潜力巨大。

   开发了GDI技术,可应用于乘用车领域,单车价值提升至2500元。

   混动、纯电:开辟新空间?

   混动领域开发48V微混、P2结构混动、增程式混动等多种技术。乘用车领域GDI和PFI等技术在手,商用车领域有望依托新排放实施扩大优势。

   纯电领域完善MCU、VCU等多种产品,建立了一体化供应能力。经营策略上以技术含量更高、毛利更高的VCU为主,业务已经覆盖多数商用车企。

   投资建议:基于上述假设,我们预计公司21-23年的营业收入分别为8.4亿元、12亿元和16.6亿元,归母净利润分别为1.4亿元、2.4亿元和3.2亿元,每股收益分别为2.7元、4.6元和6.3元,对应PE分别为37X、22X和16X。

   公司是发动机EMS领域的稀缺自主标的,商用车领域已经取得成功,乘用车领域国产替代潜力巨大。综合可比公司估值水平,2022年给予公司35倍PE的估值,合理股价为160.3元。首次覆盖公司,给予"买入"评级。

   风险提示:疫情控制不及预期,新项目进度不及预期,客户拓展进度不及预期,行业竞争加剧的风险,汽车混动化不及预期。