鄂尔多斯(600295):具备强α属性的电冶化工一体化龙头-投资价值分析报告

电冶化工一体化龙头,羊绒品牌享誉全球。鄂尔多斯以羊绒服装业务起家,品牌享誉全球;同时,公司依托本地的煤炭、电力、矿产资源优势,发展成为国内能源-冶金-化工一体化综合性龙头。公司硅铁产销规模全球第一,氯碱化工产销规模全国第四,目前具备硅铁产能160万吨、硅锰40万吨、电石160万吨、PVC80万吨、烧碱60万吨、尿素95万吨、合成氨54万吨、多晶硅1万吨。

   全球能源价格高企,公司一体化价值凸显。公司以煤炭为能源起点,以电力为能源中枢,围绕硅铁合金和氯碱化工,形成完整的"煤炭-电-硅铁合金/氯碱化工"产线。公司目前具备500万吨自有煤矿+600万吨权益产能,电力总装机量3080MW,实现电力完全自给,同时拥有丰富的硅石矿、石灰石矿,打造出原料、能源一体化循环经济产业链。在当前全球能源价格高企的背景下,我们测算公司500万吨自有煤矿可节省煤炭成本超20亿元,自备电厂可为公司硅铁、PVC产品分别带来约800元/吨、500元/吨的成本优势,一体化价值凸显。

   看好硅铁价格维持高位,获取超额利润可期。稳增长政策推动下,国内基建有望复苏,拉动钢铁及硅铁、硅锰内需;出口端,受地缘政治因素影响,部分海外订单有望向国内转移,出口增长预期增强。而在"双碳"目标的约束下,硅铁作为高耗能产品,预计供给将长期受限,产能份额有望向头部高质量企业集中。公司凭借规模优势及能源一体化带来的成本优势,有望在硅铁价格高位预期下保持强盈利能力,获得相对于行业的超额利润。

   PVC成本端存在强支撑,一体化保障成本优势。全球PVC产能以乙烯法为主导,在原油价格高位下,乙烯价格上涨有望导致全球PVC产能边际成本上行,推升全球PVC价格。而国内产能以电石法为主,原料电石作为高耗能产品,新增产能严格受限,落后产能逐步出清,对PVC价格也形成有力支撑。在成本驱动价格上涨预期下,公司凭借自产电石、自备电力、自有煤矿及未来自产兰炭等一体化优势,有望抵御成本波动风险,保持成本优势,高价格下盈利能力可期。

   风险因素:1)公司产品价格大幅下跌;2)原材料价格超预期上涨;3)煤矿生产安全风险;4)公司新增产能建设进度不及预期。

   投资建议:公司是国内电冶化工一体化龙头,具备完整的"煤炭-电-硅铁合金/氯碱化工"生产线,实现煤炭高比例自供、电力完全自备、原料部分自给的一体化模式。在当前全球能源价格高企的背景下,公司冶金、氯碱等产品依托一体化优势有望处于行业内成本领先位置,获取超额利润可期。预测2021-2023年公司归母净利润分别为61/55/58亿元,对应EPS预测分别为4.28/3.88/4.07元。参考行业可比公司平均估值,考虑到公司龙头地位,给予目标价39元(对应2022年10xPE),首次覆盖,给予"买入"评级