百川畅银(300614):收入确认更稳健,Q3单季度项目投产加速-2021年三季报点评

事件:2021年前三季度公司实现营业收入3.72亿元,同减3.27％,归母净利润0.96亿元,同减6.57％,扣非归母净利润0.95亿元,同减8.39％,符合我们的预期。

   收入确认准则变动致营收下滑,Q3单季度新增并网装机量15.1MW规模加速扩张。1)收入端:2021年前三季度公司营收同减3.27％至3.72亿元,Q3单季度营收同减8.16％至1.21亿元,主要系收入确认准则变动,未纳入补贴清单的新增项目待纳入后再确认补贴收入。2)利润端:2021年前三季度公司归母净利润同减6.57％至0.96亿元,Q3单季度归母同减41.77％至0.21亿元,主要系联营企业盈利下降,研发和管理费用增加。2021年前三季度公司综合毛利率为43.56％,同减2.10pct。3)运营规模:据官网披露,截至2021年10月8日,公司今年已有10个项目并网,装机量合计21.60MW,较2020年底提升12.61％,其中单三季度并网装机量达15.10MW,我们预计在第四季度贡献收入和利润。

   碳交易多元化布局,VCS年内有望贡献碳收益。2021年公司增加碳交易部门人员并扩大合作范围,加速VCS和GS-VER的注册、核证与交易工作,公司已有4个项目完成VCS注册,年内有望贡献碳收益。

   经营规模扩大采购增加使经营性现金流净额承压。1)2021年前三季度公司经营活动现金流净额0.59亿元,同减36.07％,主要系公司经营规模扩大对应原材料等采购增加所致;2)投资活动现金流净额-0.37亿元,同增64.06％;3)筹资活动现金流净额3.09亿元,同增673.38％。

   填埋气发电减排效应显著,碳交易增厚收益102％～339％。全国碳市场启动,CCER短期稀缺价格看涨。填埋气发电度电减碳0.00578tCO2,30/60/100元碳价下度电增收0.17/0.35/0.58元,单个典型项目利润端弹性达101.77％/203.54％/339.23％。公司具备成熟的碳资产开发团队,受益碳交易弹性最大,CCER碳价30/60/100元情景下,相较2020年业绩,CCER对公司净利润端的理论弹性达102.70％/205.40％/342.34％。?行业渗透低空间大,公司经验丰富＆技术领先,内延外拓促产能扩张。2019年填埋气发电渗透率仅12％有待提升,有机废弃物处置打开沼气利用蓝海市场。政策＆减排驱动,对标欧洲我国沼气发电装机量有望十年50倍。公司1)规模大:20年底已投运82个项目,装机量171MW;2)技术优:单吨投资低于同业,集气率和发电效率高;3)盈利强:毛利率49％较同业均值高10pct,150t/d小项目可盈利;4)拓展广:募投项目贡献33％增量,收购威立雅项目,横向拓展餐厨、农村沼气利用。

   盈利预测与投资评级:考虑到第三季度为项目投产高峰,新增项目于第四季度贡献收入利润,我们维持2021-2023年公司归母净利润预测分别为1.60/2.34/3.02亿元,同比增加27.8％/46.6％/29.0％,EPS分别为0.99/1.46/1.88元,对应44/30/23倍PE,维持"买入"评级。

   风险提示:垃圾填埋气不足,补贴政策变动,市场竞争加剧