飞亚达(000026):基数压力偏大,盈利能力维持高位-2021Q3业绩点评

业绩基本符合我们预期,高基数下利润端有所下滑。公司2021Q1-3实现营业收入40.85亿元,同比+38.7％,较2019Q1-3+49.1％;归母净利润3.43亿元,同比+59.5％,较2019Q1-3+91.6％。其中2021Q3实现营业收入13.07亿元,同比-4.1％,较2019Q3+36.9％;归母净利润1.09亿元,同比-20.4％,较2019Q3+98.2％。

   盈利能力环比稳定。盈利能力方面,公司2021Q1-3毛利率为37.6％,同比-0.6pp;销售净利率为8.39％,同比+1.1pp。从单季度来看,公司2021Q3毛利率为37.9％,同比-0.2pp,环比+0.4pp;销售净利率为8.3％,同比-1.8pp,环比+0.1pp,盈利能力环比稳定。2020Q3疫情防控局势较为明朗,2020H1名表滞后消费于2020Q3集中释放,出境受限导致名表消费回流境内。同时名表销售规模效应显著、销售费用相对刚性,因此2020Q3销售净利率达到10.1％,为2008年以来历史高位。2021Q3销售净利率同比虽有所回落,但仍超越2008-2019年同期水平。

   经营现金流状况良好,经营效率显著提升。现金流量方面,公司2021Q1-3经营现金流3.68亿元,同比+70.35％,经营现金流/经营活动净收益为86.30％,经营现金流状况良好。营运能力方面,公司2021Q1-3存货周转天数同比-62天至210天;应收账款周转天数同比-11天至31天,经营效率显著提升。

   2021Q3瑞表进口增速放缓,中长期名表消费回流趋势不改。据瑞表协会数据,2021Q1-3瑞士手表出口中国香港/中国大陆金额分别为15.7/22.3亿瑞郎,分别同比+38.1％/+45.2％,分别较2019同期-23.9％/+60.7％;2021年7/8/9月对中国香港出口金额分别同比+31.7％/-11.8％/-5.5％,较2019同期-24.1％/-26.2％/-20.4％,对中国大陆出口金额分别同比+10.0％/7.2％/-18.7％,较2019年同期+75.7％/55.3％/45.4％。以2019年为基数来看,2021Q3瑞表进口中国大陆增速逐月放缓,与消费者预期香港开关有一定关系。短期看,境内名表消费增速虽有所放缓但仍有较高景气度;中长期看,境内外价差收窄及消费者对服务需求的提升将持续推动名表消费回流。

   盈利预测与投资评级:国内名表消费持续扩容,我们维持此前盈利预测,预计公司2021-2023年净利润为4.3、5.4、6.4亿元,同比+44.8％、+26.1％、+19.4％,对应PE分别为12、9、8X。公司当前估值性价比较高,维持"买入"评级。

   风险提示:钟表消费市场不确定性较大;海外消费回流不及我们预期,名表供应受疫情影响;新零售渠道发展不及我们预期;新业务培育不及我们预期。