航锦科技(000818):军工模拟芯片领先企业,国产替代+需求驱动带动企业进入高景气周期-公司专题研究

传统化工产业龙头持续转型,成功切入国防军工模拟IC产业

   公司传统主营化工原材料板块业务,形成了以"烧碱、环氧丙烷、聚醚"三大产品为主的工业化生产格局。2017年、2020年,公司通过两次战略转型,成功切入军工电子领域,并逐步实现向民用电子领域的拓展延伸。目前,电子板块业务以长沙韶光和威科电子为两条主线,逐步形成以芯片产品为核心,围绕高端芯片与通信领域两大板块,覆盖高端芯片、北斗以及通信射频三大产业。

   21Q1公司迎来业绩拐点,多指标预示产业高景气周期将至

   受疫情影响传统业务有所承压,21Q1公司业绩进入拐点,主营产品实现量+价提升。公司2020全年实现营业收入35.36亿元(-6.29％);实现归母净利润2.36亿元(-22.98％),主要系新冠疫情影响下全球经济受到较大冲击,传统业务烧碱价格下降所致。21Q1公司营收净利润实现快速提升,实现营业收入11.72亿元(+40.58％);实现归母净利润2.12亿元(+117.34％),公司业绩进入拐点,主营产品实现量+价快速提升。多项财务指标持续向好,产业高景气周期将至。利润端,公司三费支出占营收比重自2017年以来快速降低,21Q1指标达5.90％,较去年同期降低1.99个百分点;毛利率/净利率分别达31.10％/18.11％,为近三年最高水平,公司提质增效成果显著,经营情况或将持续向好。资产负债端,公司近3年存货持续增长,2021Q1指标达4.89亿元创历史新高,表明公司正处于加速备产备货阶段,预计将伴随产业高景气周期实现快速消化。

   "十四五":新一代武器装备带来用量提升,军工电子迎来最好成长阶段

   结合《第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》具体内容,我们判断新一代武器装备或将在"十四五"及2035年远期具备高景气,其中军工电子元器件望在"十四五"各类新型装备中作为信息化的主要实施载体,具备单位装备价值量占比和装备排产双升逻辑。高端芯片板块核心长沙韶光涉及集成电路领域的研发设计、封装制造,产品广泛应用于航空航天、兵器装备、军工电子等领域,其中三大主打芯片被多款军品型号选用,自主研发的图形处理器芯片技术指标国内领先,达到国家"自主可控"要求。我们认为,公司芯片业务作为各类跨越式武器装备底层支撑,有望充分受益于"十四五"国防装备跨越式发展及产品自主可控要求,对应产品有望进入高景气放量期。

   模拟IC遇国产替代窗口期,需求提升驱动产品实现加速排产

   中国模拟IC市场整体供不应求,模拟芯片供应商仍以国外企业为主,具备较大国产替代空间。2018年全球模拟半导体行业的市场规模约为588亿美元,中国市场模拟芯片行业的市场规模约为322亿美元,在全球市场中的占比超过50％。受下游通信、工控、汽车电子等市场驱动,预计到2023年全球模拟芯片市场规模可超800亿美元。但目前不断扩大的中国半导体市场主要依赖进口,产业自给率较低,国内模拟芯片同样主要采自德州仪器、恩智浦等模拟芯片大厂。

   我们认为,国产替代所提供的广阔市场空间可以为本土模拟IC厂商深耕国内市场带来绝佳的发展机遇,长沙韶光、威科电子等深耕模拟芯片领域多年,产品谱系全面,有望充分受益于此进程,对应产品有望实现快速放量。

   盈利预测与评级:综上我们认为,公司电子板块有望充分受益于"十四五"国防装备跨越式发展,下游终端产品需求提升+模拟IC国产替代催化,对应业务或实现加速排产,盈利能力或将快速提升。由于公司2020年业绩略低于我们此前的盈利预测,我们进行基数调整,2021年营业收入由49.63亿元调整至48.01亿元,预计2022-23年实现营业收入50.77/53.59亿元,对应归母净利润6.90/7.65/8.42亿元,对应EPS为1.01/1.12/1.23元,PE为28.39/25.60/23.27x,维持"买入"评级。

   风险提示:行业波动风险;政策变动风险;研发失败风险;市场开拓不达预期;贸易摩擦风险等。