我乐家居(603326):坚守生活美学,产品品牌渠道多维推进-深度点评

我乐家居:主打原创设计整体橱柜+全屋定制"双业务发展。公司秉承"设计让家更美,科技让美实现"的理念,产品定位中高端,主营业务为整体橱柜制造和全屋定制,不断升级设计并完善"工业化"与"信息化"相结合的智能化工厂,为消费者提供设计精美、工艺精湛、质量可靠的定制家居产品。公司营收利润持续高增,增速大幅跑赢行业,毛利率净利率持续上升。2020年公司实现营业收入15.84亿元,同比增长18.93％,净利润2.2亿元,同比增长2021Q1公司实现营业收入2.81亿元,同比增长44.34％,实现归母净利润0.12亿元,同比增长458.4％。

   定制家居行业:多元化需求驱动,企业营收增速与毛利率分化。短期驱动:2020年商品房住宅销售面积154,878万平方米,同比增长2021年有望因商品住宅的销售及竣工交付带来增量房端需求爆发;长期驱动:中国进入存量房时代,精装房/整装/二手房多业态需求精装修政策利好B端,各定制家居企业纷纷发力大宗业务,整装业务是未来发展趋势,旧改与二手房需求广阔。竞争格局:板块呈现几大阵营,欧派家居、索菲亚、尚品宅配全屋推进,欧派强者恒强;志邦家居、金牌厨柜快速成长;皮阿诺大宗与品牌升级推进;曲美家居定制比例持续提升,且通过收购推进国际化;我乐家居坚守美学,品质品类推进。企业战略与品牌力带来毛利率分化。2015-2018年龙头毛利率稳定在38％上下波动,21Q1受原材料价格波动、收入准则调整等因素影响,行业内多家企业毛利率出现下滑,但是我乐家居毛利率依旧保持在40％以上。

   竞争力与成长驱动:产品、品牌内外兼修,生产、渠道两端提效。产品力:定制家居行业存在同质化问题,我乐家居以原创专利为核心竞争力,差异化战略打造长板优势。截止2020年,公司拥有商标权141项、专利184项、软件著作权24项、产品著作权32项。品牌力:公司专注中高端定位,强品牌力决定了公司拥有较强的溢价能力,全屋定制业务毛利率逐年攀升2020年达到了47.26％,逐步赶超业内龙头企业,并通过多维营销提高品牌影响力。渠道端:公司不断优化渠道结构,直营方面在继续深耕南京、上海等直营市场的基础上新增杭州直营渠道;大宗业务方面扩大战略采购单位的合作体量,新增工程代理,推动工程经销商渠道建设。三年千店强势布局,并且在渠道拓展上坚持精兵策略,重质量、重单店营收。公司制定了"三年千店倍增"的新目标,并且以升级门店为手段提升店效,经测算2017-2020年店效由82.55万元/店增长至94.79万元/店。未来公司将有策略地增设门店,侧重于混合店、全屋专卖店来提升店效与坪效。生产端:公司实现生产全程智能化,销售端与生产端信息化全流程衔接;2020年公司将位于江宁生产厂区的厨柜产品线搬迁至溧水现代化工业4.0柔性工厂,推进柔性工厂建设保障产能和产品竞争力。

   盈利预测及投资建议。我们预计公司2021～2023年营业总收入为20.13、25.25、31.75亿元,同比增长27.05％、25.43％、2021～2023年归母净利润为2.69、3.43、4.39亿元,同比增长22.51％、27.58％、27.92％,对应2021-2023年PE分别为14.00X、10.98X、8.58X2021-2023年EPS分别为0.83、1.06、1.36元。2021-2023年可比公司PE均值为20.79X、17.17X、14.45X,我乐家居具备估值优势。考虑到公司"三年千店"的计划下门店数量将高速扩张,同时公司在原创设计能力上居于行业领先,公司未来品牌力、渠道数量、生产效率都将持续提升,看好公司长期发展,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:房地产行业波动风险,行业竞争加剧,原材料价格波动,新增产能无法消化,拓店速度不及预期等。