艾华集团(603989):高端电容投产加速,工业应用国产化可期

铝电解电容2019年全球市场规模约500亿元,位列被动元件第二,中国市场占比53％。

   铝电解电容优点:1)单位体积电容量大,可达其它种类电容的几十到数百倍;2)额定的容量大,可达几万Uf甚至几f;3)使用铝等工业材料,成本低。因此,铝电解电容规模仅次于陶瓷电容,占整个电容市场23％。

   日本四巨头占比逾50％,艾华集团排名升至全球前四、国内第一,市场份额8％。铝电解电容高端市场技术要求高,由日本企业主导,全球前五大厂商中四家来自日本。据Paumanok数据,2018年艾华集团全球份额提升至8％,排名从2013年第8升至第4。

   对标行业龙头,艾华集团在工业应用成长空间较大。铝电解电容器下游应用中,45％为消费性电子产品、23％为工业类、13％为资讯类、7％通信类、5％为汽车类。2020年,艾华电容年产量120亿支,在节能照明、消费电子、工业类领域分别实现营收6．O、13.1、4.1亿元。艾华集团电容器82％收入来自消费电子行业,而行业龙头Chemicon以汽车、工业应用为主,仅g％收入来自消费电子。

   高端产品能力缺失形成贸易逆差和进出口价差,艾华瞄准高端产品及新应用领域。高端铝电解电容国内仅少数几家可以生产,因此仍依赖从日本进口。我国铝电解电容贸易逆差逾6亿美元,进口电均价0.069美元／颗较出口均价高出约2倍。艾华开拓固态电容、MLPC等高端产品,瞄准成长性良好的汽车电子、新能源、小型化市场以及长寿命、中高压等技术含量更高的中高端市场。2020年公司在家电、工业变频控制、电网智慧电表、新能源、数据中心等领域均有重大突破。

   构建核心原材料、生产设备以及相关管理软件全产业链优势,实现高于同业的毛利率。艾华集团是少数具备"腐蚀箔+化成箔+电解液+电容器"完整产业链优势的电容企业,可自主研发改进生产设备。公司掌握了腐蚀箔和化成箔的全套技术,能够生产从中压到高压、小比容到高比容等的全系列腐蚀箔、化成箔,基本替代进口,能够满足不同铝电解电容器产品性能的要求。2015-2020年铝箔外销产量从85万平方米增长到498万平方米,增长486％,远高于铝电解电容61％的产量增速,化成箔自供率大幅提升。

   首次覆盖给予"买入"评级。预测艾华集团2021-2023年营业收入分别为31.4/38.5/44.6亿元,归母净利润分别为4.8/5.8/6.8亿。当前市值117亿元对应2021年市盈率为24X。被动元件可比公司2021年平均PE32X,估值上升空间33％,给予"买入"评级。

   风险:1)牛角电容、螺栓电容、MLPC等高端新产品市场拓展不及预期。2)扩产节奏低于预期。3){吕电解电容市场价格波动。