皮阿诺(002853):多品类协同,业绩增速逐季提升-2020年报与2021年一季报点评

事项:

   公司发布2020年年度报告及2021年一季报。2020年全年实现营业总收入14.94亿,同比+1.51％;实现归母净利润1.97亿,同比+12.40％。拟每10股派发现金红利2.5元(含税)。2021年一季度公司实现营收3.46亿,同比+92.29％,归母净利润元0.35亿,同比+795.14％。

   评论:

   2020年业绩逐季改善,2021Q1加速复苏。公司2020年Q4营收4.83亿,同比+4.25％(Q1/Q2/Q3分别同比-15.52％/-2.26％/+9.55％),归母净利润0.74亿,同比+43.13％(Q1/Q2/Q3分别同比-74.13％/+3.73％/+14.10％),业绩增速逐季改善,整体表现符合我们之前预期。分品类来看,公司2020年橱柜及配套/衣柜及配套/木门分别实现收入10.44/4.13/0.08亿,分别同比+0.24％/+8.85％/+100％。相比于2019年,公司2021Q1收入比2019Q1+62.45％,归母净利润比2019Q1+131.56％,增速亮眼。预计随公司公司零售渠道拓展以及厨衣木协同效应逐步显现,公司经营有望加速恢复。

   费用管控显成效,净利率提升。公司2020全年整体毛利率34.08％(同比-1.70pct),净利率14.43％(同比+2.69pct);2021Q1毛利率31.60％(同比降4.05pct,比2019Q1降2.23pct),净利率10.59％(同比增8.21pct,比2019Q1增3.58pct)。其中2020年公司毛利率水平下降一方面在于会计政策调整,另一方面公司相对低毛利率水平的衣柜、木门业务占比提升。期间费用率方面,2020年/2021Q1销售费率8.59％/9.88％,分别同比-5.57pct/-10.51pct;管理＆研发费用率分别同比+0.79pct/-3.52pct,分别达到6.80％/6.57％;财务费用率同比+0.35pct/-0.54pct到0.50％/+0.26％。我们认为随着公司产品结构和终端渠道持续优化,预计公司盈利水平将继续增强。

   渠道持续下沉,产能布局不断完善。公司持续推进渠道下沉,至2020年末公司共拥有经销商门店940家,其中综合店680家,橱卫独立店142家,衣木独立店118家;产能建设方面,公司已经建成中山阜沙、河南兰考、天津静海三大生产基地,中山阜沙产能扩建项目已于2020年9月投入使用,天津静海一期项目于2020年7月终止并结项,其中5万套衣柜产能已经100％达产,同时公司计划募集6亿元用于中山板芙镇全屋定制智能制造项目,预计达产后将新增35万台全屋定制产品,将带动公司收入业绩进一步提升。

   产能扩张＆渠道优化,维持"推荐"评级。公司在稳步扩充产能,产品端厨衣木协同,渠道端引入保利等央企地产商,工程业务稳健发展,未来公司收入业绩有望稳定增长。基于公司产能投放节奏,我们调整公司盈利预测,预计公司2021-2022年归母净利润分别为2.68/3.47/4.27亿元(原预测2021-2022年归母净利润分别为2.79/3.55亿元),EPS分别为1.44/1.86/2.29元,对应当前市值PE分别为17/13/11倍。考虑到公司大宗业务持续发力与多品类协同发展,我们维持公司目标价34元/股,对应2021年24倍PE,维持"推荐"评级。

   风险提示:市场竞争加剧;信息系统开发不及预期;房地产市场大幅波动。