南亚新材(688519):原材料短期影响消散,定位高端步入成长通道-年度点评

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   2020年公司预计实现营业收入21.21亿元,同比增长20.62％,归母净利润1.36亿元,同比下降10.17％,扣非归母净利润1.04亿元,同比下滑24.65％。

   2021年第一季度,公司实现营业收入8.32亿元,同比增长88.53％,归母净利润0.77亿元,同比增长140.10％,扣非归母净利润0.71亿元,同比增长162.82％。

   原材料涨价短期影响消散,迎来利润释放甜蜜期。公司是全球前二十、内资前三的覆铜板和半固化粘结片供应商,经过多年的发展,已与健鼎集团、奥士康、景旺电子、瀚宇博德、深南电路等知名PCB厂商建立起长期稳定的合作关系,2020年,在江西1期的新产能投产并爬坡的情况下,公司的营业收入实现了稳步的增长,但由于受上游原材料涨价的影响,公司毛利率有所承压,2020年公司营业利润预计下滑9.66％至1.53亿元,尤其是第三、四季度,上游原材料涨价的负面影响极为明显,该两个季度的毛利率仅为13.26％和14.14％,与2019年同期相比分别下降7.05pct.和1.85pct.,同时,报告期内公司致力于高频高速板材对国内一线通信及服务器终端客户的导入,使得公司整体研发费用较大幅度增长,多重因素叠加影响下,公司2020年业绩同比略有下滑。

   今年一季度看,国内覆铜板厂均已较大程度将上游铜箔的涨价压力传导至终端客户,南亚Q1毛利率快速回升,业绩弹性得以较好的释放,且从长远来看,铜价在未来的企稳回落,有望为覆铜板厂商创造一定时间的盈利甜蜜窗口,这意味着,去年下半年公司最为主要的利润出血点正逐渐止血,随着IPO投资产线进入投产阶段、新增产线良率及稼动率持续攀升以及2020年导入通讯及服务器客户的板材逐渐起量,公司有望步入业绩高成长轨道。

   定位高端板材,强成长属性的内资覆铜板企业。覆铜板技术演进经历了"普通板-无铅无卤板-高频高速/车用/IC封装/高导热板"的升级过程,传统覆铜板的定价很大程度上受上游原材料价格的影响,而随着板材规格的提升,覆铜板价格的"技术含量"提升较为明确,因此,高端板材的盈利水平相对较高且稳定,此外,由于技术和材料配方构建的高竞争壁垒,高频、高速等高端覆铜板市场的格局比整体覆铜板市场的格局更为集中,且核心玩家已欧、美、日企为主,内资企业仍处于追赶状态。所幸,不管是5G基站亦或是服务器领域,国内终端厂商的话语权均在逐渐提升,而在PCB环节,国内亦不乏深南电路、生益电子、景旺电子、兴森科技等优秀企业,对于覆铜板行业而言,配合下游PCB和终端客户实现高端板材的国产化已然是较为明确的趋势,易见,对于内资厂商而言,高端覆铜板赛道极具成长属性。

   公司主要定位高端板材,普通板收入占比已下降至15％以内,无铅无卤板是公司当前收入主要来源,高速板已通过国内通讯及服务器核心厂商的认证,高频板、车用板、IC封装板亦有技术及客户储备。尤为值得关注的是,随着5G的到来以及英特尔服务器平台升级至Whireley和EagleStream,"LowLoss"和"VeryLowLoss"级别的高速覆铜板需求将有所提升,受益于国产替代趋势,公司高速板领域的优先技术布局和客户认证,有望逐渐兑现成为公司业绩成长的助推器。募资扩产奠定成长基调。截止2017年,公司具备约1280万张/年的覆铜板产能,且整体产能利用率已接近95％,因此,公司自2017年便开始建设江西工厂,整体规划产能高达5760万张/年,约为上海原有产能的4倍。当前,公司江西一厂产能已基本完成投放,部分产线已经达产,产能相较于2019年已扩增一倍,2021年,下游需求的高景气,为公司新增产能的充分释放提供了契机,公司收入规模有望迎来进一步成长。

   盈利预测及评级:首次覆盖,给予买入评级。在产能有序扩增的基础上,产品结构、客户结构的持续改善,则有望进一步提升公司的盈利能力,预计2021-2023年公司的净利润分别为3.06亿、4.24和5.52亿元,当前股价对应PE24.44、17.64和13.57倍,首次覆盖,给予买入评级。

   风险提示:(1)上游原材料继续大幅涨价削弱公司盈利能力；(2)下游需求紧缺状态缓解导致公司产品价格下滑；(3)高频高速覆铜板赛道进展加剧。