步步高(002251):超市同店+9.8％,百货逐季恢复-2020年年报点评

2020年公司超市同店(+9.8％)表现优异,百货逐季恢复。公司持续推进用户、运营和供应链的数字化建设,未来随着成熟门店占比增加、数字化水平提升和供应链提效,公司基本面有望迎来改善,净利率有望向历史均值(2％)回升。

   业绩低于预期,Q4单季亏损。2020年,公司实现营收156.4亿元,同比-20.5％(按新准则同口径同比+3.7％);归属净利润/扣非净利润分别为1.1亿/0.9亿元,同比-35.4％/-27.9％。2020Q4,公司分别实现营业收入/归属净利润34.8亿/-0.6亿元,同比-28.7％/+8.1％。2020年公司实现经营性现金流净额13.5亿元,同比-23.5％,主要由于供应商货款结算的时间差导致报告期经营现金支出增加。

   超市同店高增,门店拓展稳健。2020年,公司新开超市/百货门店33/2家,关闭门店15家,并整体退出重庆市场。2020年,公司超市/百货可比店营收同比+9.8％/-13.0％,利润总额同比+27.4％/-21.2％,百货业态受防疫关停影响利润总额大幅下降。截至2020年末,公司拥有420家门店,其中超市/百货业态各有369/51家,湖南省/外省分别267/153家。

   疫情、展店和新收入准则带动毛利率、费用率提升。2020年,由于会计准则的调整,公司综合毛利率同比+6.0pcts至30.1％。2019-20年公司累计新开100家门店,导致刚性费用提升,同时防疫物资和门店消杀开支增加以及新会计准则共同致使2020公司期间费用率同比+6.4pct至29.0％,其中销售/管理/财务费用率同比分别+5.1/+0.4/+0.8pct至24.0％/2.5％/2.4％。

   数字化水平不断提升,线上业务增长迅速。数字化会员:截至2020年底,公司数字化会员达2,470万,其中纯新客736万,数字化会员销售额增长16.7％;社群覆盖357家门店,社群数量3.8万个。动态用工:公司动态用工占比高达60％,部分门店人员优化减少50％,显著提升用工效率。社区团购与线上业务:2020年公司社区团购业务销售额同比+42.5％,线上整体GMV约63亿元。

   展望2021:数字化深度合作,供应链变革加剧。2021年互联网巨头布局社区团购带来的压力依然较大,公司机遇与挑战并存:1)进一步深化与腾讯、京东的战略合作;2)供应链变革,公司将推动以加工生鲜为核心的供应链改革,通过打造核心单品、推出大师菜、春节盆菜等拓展用户受众,提升产品价值。

   风险因素:居民消费需求下降;新店扩张进展不达预期;行业竞争加剧。

   投资建议:考虑新收入准则及社区团购等带来的行业竞争加剧,下调2021-22年营业收入预测为164.4亿/172.3亿元(原预测为255.2亿/296.5亿元);下调2021-22年归属净利润预测为1.4亿/1.9亿元(原预测为3.2/4.1亿元);新增2023年营业收入/归属净利润预测为179.2亿/2.5亿元,对应2021-23年EPS分别为0.16/0.22/0.29元。综合考虑行业可比公司估值及公司净利率逐步提升因素,给予公司2023年33XPE,目标价9.6元,维持"买入"评级。