掌阅科技(603533):免费+付费融合运营,平台商业化能力有望持续提升-公司年报点评

2020年全年净利润实现高增长,多种运营策略结合,商业化增值服务能力大幅提升。2020年公司实现营业收入20.6亿元,同比增长9.47％,实现归母净利润2.64亿元,同比增长64.07％,实现经营性现金流3.2亿元,同比增长4.57％。公司基于付费和免费模式融合的运营策略,不断优化商业化增值服务,渠道成本和版权成本的降低(分别同比下降19.59和9.33个百分点),全年毛利率增长至45.94％,同比增长8.36个百分点。20Q4单季度公司实现营收5.66亿元(同比+14.07％,环比+9.9％),实现归母净利润0.98亿元(同比+85.10％,环比+75％)。

   数字阅读:月活用户稳健增长,引入字节跳动作为公司第三大股东,流量合作有望持续推进。2020年度,公司依托于平台庞大的流量基础,在用户规模保持增长的同时,不断通过付费+免费相结合运营模式提高精细化运营程度,深化数字阅读平台的商业化价值。截至2020年底,公司拥有数字阅读内容50多万册,年内平均月活用户数达1.6亿,同比增长14.2％,人均阅读时长也得到进一步提升。2020年得益于"免费阅读"商业模式对下沉市场用户的不断渗透,数字阅读行业整体的市场规模、用户时长及流水均实现了显著增长,面对新的行业浪潮,公司于2020年12月引入字节跳动作为公司第三大股东,据公司公告,预计2020年11月至2021年10月期间,公司将从字节跳动取得版权分发收入1.6亿元和广告商业化收入1.9亿元,共同发展阅读业务,截至2020年底已发生关联交易金额共4057.5万元,我们认为2021年,字节跳动有望为公司持续提供广告投放、商业化服务、搜索、技术等支持。

   版权运营:收入同比高速增长,合作B站,IP全产业链布局有望完善。2020年公司实现版权运营收入5.04亿元,同比增长92.66％。公司持续加强版权内容的优势,通过多平台分发和IP衍生价值拓展,使得公司海量内容触达更多互联网用户,我们认为有望实现版权的多维增值。2020年公司IP《元龙》由公司旗下掌阅影业与哔哩哔哩联合出品,成为哔哩哔哩国创区最大的黑马和当季话题之作,2020年2月,哔哩哔哩主体公司上海幻电认购公司5000万元定增股权,公司与哔哩哔哩未来有望在二次元、动漫进一步合作,逐步完善自身IP全产业链的布局能力。

   盈利预测与估值分析。我们预计公司2021-2023年EPS为0.91、1.21、1.46元。参考同行业可比公司,我们给予公司2021年50～55倍PE,对应合理价值区间45.50-50.05元/股,维持"优于大市"评级。

   风险提示。监管趋严;广告市场下滑;版权授权不及预期;行业竞争激烈。