江苏索普(600746):醋酸持续高景气,龙头巩固行业优势-公司深度覆盖报告

估值与投资建议我们认为公司作为国内醋酸行业龙头企业,相关技术积累深厚,在行业内具有较强的优势。募投项目投产之后,公司煤气化成本进一步降低,同时关键原材料CO和甲醇的自给率提升,醋酸的生产成本将进一步降低。目前醋酸行业处于景气高位,供需格局持续改善,未来2年新增产能较少,高景气状态有望持续,行业整体盈利状态将大幅好转。

   我们预计公司2021-2023年归母净利润2.45/14.47/13.93亿元,同比4440/491/-4％,摊薄EPS为0.25/1.45/1.40元,对应PE为58.3/9.9/10.2倍。结合绝对估值和相对估值,我们认为2021年13-15倍动态PE为合理参考估值,对应公司的目标股价区间为18.85-21.75元/股。根据业绩弹性测算,醋酸年度均价每上涨100元/吨,年度满产状态下,将增厚公司业绩0.8亿元,我们首次覆盖公司,给予"增持"评级。

   核心假设与逻辑1、下游PTA行业进入新一轮扩产周期,未来3年国内新增醋酸供给较少,行业供需格局长期紧张,醋酸有望持续保持高景气。

   2、公司募投项目将提升合成气产量,提高原材料自给率,有利于降低醋酸综合生产成本,巩固行业领先优势。

   与市场差异之处1、市场对醋酸行业景气度持续性预期不足。本轮醋酸行业持续高景气,主要是因为下游需求随着PTA进入扩产周期导致增长较快,同时未来2年新增产能较少,醋酸高景气状态有望持续。

   2、醋酸资产注入上市公司后,公司是目前国内醋酸行业龙头企业,市场对此研究不足。2019年末醋酸资产注入上市公司,2020年受到疫情影响,醋酸行业上半年盈利性一般,下半年才价格价差持续上行,因此市场对公司的关注度以及研究程度不够。

   股价变化的催化因素1、油价中枢持续上行,会推动化工品PPI持续上行。公司通过煤化工路线制备醋酸,油价上行利好行业整体盈利能力改善。

   2、下游PTA行业持续扩产,对醋酸行业需求增速影响较大。国内PTA进入新一轮产能扩张阶段,聚酯化纤行业景气度较高,会带动PTA需求,最终提升醋酸的需求。

   核心假设或逻辑的主要风险一、原材料价格波动的风险。当原材料价格大幅波动时,如果产品价格没有及时向下游传导,将对公司盈利状况影响较大。

   二、醋酸行业需求不及预期的风险。目前行业景气度处于高位,如果整体需求低于预期,最终醋酸行业景气度将回落到正常水平。

   三、行业扩产速度超出预期的风险。如果现有装置继续加大开工率,减少检修时间,以及在建装置加快建设进度,提前释放产能,将使得醋酸行业景气度受到较大影响,最终回落到正常水平。

   四、盈利假设过于乐观的风险。一旦行业景气度快速回落,醋酸产品的年度均价有可能低于我们当前的预测值,最终使得我们的盈利预测与实际业绩差距较大。