帝欧家居(002798):业绩保持稳健,21年有望恢复增长-年报点评报告

20年业绩同比维稳,维持"买入"评级

   3月30日晚公司发布20年年报,20年实现营收56.37亿元,YOY+1.20％,实现归母净利润5.67亿元,YOY+0.1％,扣非归母净利润4.98亿元,YOY+0.9％。公司20Q4实现收入16.7亿元,同比+13.8％,实现归母净利润1.61亿元,同比+15.3％。在疫情及地产政策调控等因素影响下,公司全年利润仍保持稳健,21年增长可期,维持"买入"评级。

   20年精装房下滑影响B端瓷砖需求,预计21年有望迎来恢复性上涨

   2020年瓷砖业务收入49.85亿元,同比增长0.36％,主要受上半年疫情、地产调控政策收紧和"三道红线"监管新规下,房企资金环境有所收紧,B端需求承压,根据奥维云网,20年精装房开盘325.5万套,同比下滑0.2％,精装房渗透率31％,较19年有所下滑。报告期内,公司继续加大渠道扩张,工程渠道方面在继续保持与碧桂园、万科、恒大等存量客户合作份额增长的基础上,持续深化与新增房地产开发商客户构建合作关系,经销端加快网点布局,截至20年底瓷砖经销商超过1100家,终端门店超过4000个,同比分别增长110家/1020个。我们预计精装房开盘在20年短暂承压后,21年有望迎来恢复性增长,带动B端需求向好。

   卫浴业务收入稳步增长,双主业协同有望加强

   公司20年帝王洁具卫浴业务实现收入4.98亿元,同比增长14.6％,亚克力板业务实现收入1.09亿元,同比下滑16.8％。公司卫浴产品以经销模式为主,截至2020年底拥有经销商超过855家,终端门店1019个,同时借助欧神诺渠道拓展直营工程业务,已拥有碧桂园、融创、雅居乐、龙湖、合景泰富、绿地等大型地产商客户,报告期内,重庆高新区智能卫浴生产基地一期项目投产,产能进一步增加,为搭建陶瓷卫生洁具供应链奠定基础,未来有望与瓷砖业务进一步深化协同。

   盈利能力维持稳定,资金压力有所提升

   公司20年毛利率30.5％,同比-5.5pct,主要因会计准则调整,运输费用调整至营业成本所致,同口径下瓷砖产品毛利率36.99％,同比提升0.79pct,主要受益于销售份额增长带来规模效应提升,同时新建产能边际成本下降,整体净利率同基本持平。全年经营性现金流净流入0.27亿元,同比下滑90％,应收账款周转天数171天,同比增长46天,资金压力有所加大。

   下调盈利预测,维持"买入"评级

   考虑到20年业绩增长不及上次预期,我们下调公司21-22年归母净利润预测至7.6/9.5亿元(前值9.1/11.9亿元),并新增23年归母净利润预测11.7亿元,参考可比公司估值,考虑到公司B端业务占比较高,给予公司21年12倍目标PE,对应目标价23.40元,维持"买入"评级。

   风险提示:地产需求下滑、精装修开盘量下降、零售渠道开拓不及预期。