金字火腿(002515):火腿龙头再起航,向中式肉制品迈进-公司首次覆盖报告

专注肉制品主业,向中式肉制品迈进,首次覆盖给予"增持"投资评级公司已形成定制品牌肉、火腿、特色肉制品、植物肉等内部协同效应强的运营模式。随着渠道布局完善、消费场景多元化,公司仍处快速发展期。预计2020-2022年归母净利分别为1.1(考虑计提等)、2.4、3.9亿元,EPS为0.11、0.24、0.40元,当前股价对应PE为48.9、23.0、14.0倍,首次覆盖给予"增持"评级。

   肉制品行业成长空间广阔,中式肉制品发展潜力大中国为肉类消费大国,但目前肉制品消费占比仍较低,2019年仅为17％,远低于发达国家70％、世界平均45％的水平。其中,中式肉制品消费占比约50％,西式约45％。展望未来,随着收入增加、消费升级,风味丰富、纯肉制作、营养健康的中式肉制品发展潜力大。目前行业正处粗放式发展阶段,集中度可提升。

   精耕肉制品主业,内部协同效应强,全渠道布局下仍处发展黄金期公司协同效应强:(1)定制品牌肉:掌握世界猪肉行情,抓住国内外猪价价差,为toB、toC客户提供个性化定制的原料,开创国内个性化定制肉类先河,没有可比性,市场空间较大,并可满足生鲜电商、社群电商等新模式及连锁餐饮、食品加工企业的个性化定制需求,提供稳定、优质的肉类产品供应链保障,共同快速发展。公司具备6万吨冷库,且有自用材料需求,可灵活享受国内外猪价价差红利,业绩弹性大;(2)火腿:开拓烧烤、火锅等新消费场景,打破原先调味场景,增加消费频次;(3)特色肉制品:进口国外猪肉,成本较低。且制作周期短,可加快公司资金周转,提升资金利用效率,优化业务结构;(4)植物肉:提前布局,增长潜力大。未来随着线上、线下渠道布局进一步完善,各项业务放量可期。

   债权公开拍卖,消除应收款风险公司并购中钰资本后,医疗投资业务及肉制品业务是由两个团队分别管理。因此剥离医疗健康及投资业务对公司肉制品业务经营影响有限。此外,目前公司已计提了1.1亿元坏账准备,且创始人竞拍债权,对公司未来业绩影响有限。

   风险提示:猪肉价格波动风险、食品质量安全风险、疫情风险。