大悦城(000031):业绩下降、拿地积极,商住协同优势显现-2020年三季报点评

3Q20营收同比-20％、业绩同比-68％,利润率高位下行3Q2020公司营业收入178.0亿元,同比-20.3％;归母净利润7.6亿元,同比-67.7％;扣非归母净利润7.4亿元,同比-49.3％;每股基本收益0.18元,同比-70.0％。毛利率和归母净利率为43.8％和4.3％,同比分别-4.6pct和-6.6pct。三费费率13.0％,同比-0.7pct,其中财务费率-1.6pct;投资收益-7.3亿元,主要由于联营合营项目计提减值,而去年同期因发生处置子公司、追加投资实现非同一控制下企业合并等取得投资收益基数较高。2020Q3末预收账款406亿元,同比+28.1％,覆盖2019年地产结算额1.5倍。

   克而瑞显示3Q20销售额581亿,租金下降源于北京二次疫情影响克而瑞数据显示,3Q20公司销售额581亿元,销售面积236万平,销售均价2.5万元/平。2020H1末公司已售未结面积558万平,同比+105.5％,覆盖2019年结算面积5.8倍。持有型物业方面,IP租金20.3亿元,同比-24.0％;酒店收入1.7亿元,同比-60.9％。2020H1末公司开业10个大悦城购物中心及1个祥云小镇,GLA合计85万平,出租率91.4％,租金10.9亿元;并且期内新增2个轻资产项目(长沙和鞍山);储备大悦城8个、春风里3个和祥云小镇2个。2020H1末公司在北京、上海等城市持有5栋写字楼、GLA合计21万平,并轻资产拓展中糖大厦、双子座大厦等升级改造项目。

   拿地积极、拿地/销售面积比达151％,"商业+住宅"整合优势显现3Q2020公司拿地积极,拿地面积357万平,权益比例67％;拿地金额120亿元,拿地均价3,361元/平;对应拿地/销售面积比达151％,拿地/销售均价比仅14％。公司拿地能级有所下沉,但"商业+住宅"模式仍具有较强拿地成本折价优势,如武汉、重庆等城市拿地均有商业协同效应,拿地隐含毛利率较高。

   2019年末,公司未竣工面积(包括商业)1,896万平,其中80％位于一二线。

   负债率下行、融资成本低位,引入太平人寿和工银、助力公司发展2020Q3末,资产负债率77.8％,同比-1.1pct;净负债率97.0％,同比-28.1pct;

   现金短债比2.6倍、大幅提升;2020H1末融资成本5.14％,8月发债20亿/5年/3.78％,处于行业低位。2019年定增完成,成功引入太平人寿和工银瑞信,定增价格为6.73元/股,两家战投持股比例分别为6.61％和1.80％,合计8.41％;

   未来太平人寿将与公司开展全面战略合作,料将推动公司更有质量发展。

   投资建议:业绩下降、拿地积极,商住协同优势显现,维持"强推"评级大悦城作为内资商业地产标杆,卡位一二线核心资产,拥有极强的招商、运营和品牌力,历年租金稳定增长。AH平台整合后拿地端获得强大优势,积极拿地之后也推动销售持续快增,核心基金撬动资本赋能、轻重并举加速标准化复制。我们维持公司2020-22年EPS预测分别为0.47、0.58、0.70元,现价对应20PE为9.8倍,低于定增价6.73元,鉴于业绩仍然偏弱,我们下调目标价至6.00元(原目标价8.14元),维持"强推"评级。

   风险提示:新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧。