歌华有线(600037):有线业务承压,"国网整合"有序推进-中报点评

1H20业绩略低于我们预期公司公布1H20业绩:收入11.80亿元,同比下降3.3％;归母净利润7,487万元,同比下降82.8％;扣非归母净利润8,125万元,同比下降66.2％,略低于我们预期,主要因公司持有金融资产公允价值同比降幅较此前预期更大。

   发展趋势疫情影响市场推广,高清交互数字电视用户和家庭宽带用户增速放缓。1H20,公司有线电视用户较2019年底增长2万户至601万户;高清交互数字电视用户同比增长3.3％至555万户,较2019年底增长0.9％;家庭宽带用户数为68万户,同比增长5.1％,较2019年底增长1.5％。我们认为,考虑到有线业务竞争且叠加疫情影响,公司2020年有线电视服务用户增长可能持续受到一定制约。

   市场竞争加剧,盈利能力持续下滑。由于市场竞争压力仍存,1H20毛利率同降10.8ppt至15.1％。此外,1H20因其他非流动金融资产产生公允价值变动亏损2,750万元。营业利润率同降28.9ppt至7.2％。我们判断,受到IPTV、OTT等竞争影响,公司2020年有线电视服务单价承压,整体利润规模仍或有所下行。

   "国网整合"取得实质进展,歌华有线以股份出资组建国网股份公司。2020年8月26日公司公告,设立中国广电网络股份有限公司(筹)的发起人协议,经各方发起人协商,达成初步一致意见,确定发起人持股结构。其中,公司控股股东北广传媒投资中心以其持有的歌华有线2.65亿股股份(占歌华有线总股本的19.09％)出资后拟持股组建后公司3.85％的股份,而北广传媒投资发展中心持有歌华有线37.42％股份。我们认为,"国网整合"的落地有望打破地域藩篱、实现资源整合和规模效应,加速有线网络的转型升级,提升有线专网的承载能力和内容支撑能力。另一方面,"国网整合"有望帮助解决广电体系频段使用权分散、已有频谱清退等问题,从而加速广电5G网络的建设和5G应用的落地。

   我们看好5G时代和"国网整合"背景下,公司融媒体技术平台、超高清内容、智慧城市等新兴业务的发展潜力,有望为公司长期成长注入新动能。

   盈利预测与估值维持原有盈利预测不变。当前股价分别对应2021年32.4倍P/E。

   维持中性评级,考虑到"国网整合"取得实质进展,公司作为主要参与方之一有望受益,我们调高目标价39.4％至15.19元,对应2021年35倍P/E,较当前股价有8.0％的上行空间。

   风险"国网整合"进展不及预期;视频和宽带业务竞争加剧;用户流失。