华夏幸福(600340):上半年销售、业绩低于预期,商办业务发展提速-中报点评

1H20业绩低于预期华夏幸福公布1H20业绩,营业收入同比下降4％至374亿元,归母净利润同比下降29％至61亿元。上半年业绩低于我们的预期主要因:1)地产结算收入同比降三成,上半年房地产开发收入同比下降30％至160亿元(环京等区域地产项目交付结算滞后),产发收入同比增长11％至132亿元;2)财务费用大幅增长,利息支出增加致财务费用同比增长232％至23亿元;3)少数股东损益增逾四倍(主要因前期取得的合作项目结算),带动盈利同比下降29％。发展趋势土储充裕度提升但短期地产销售可能仍承压,产发业务收入料延续增长。公司上半年拿地金额同比增长96％至242亿元,待开发土储较年初增长20％至1274万平。考虑到公司可售货值不足且疫情致去化率下行,我们预计全年地产销售增速可能仍承压(上半年同比下降59％至196亿元),明年伴随新增项目陆续入市销售增速有望回升。期内产业园区结算收入额同比增长38％至198亿元,我们测算当前未落地结算园区投资额超过2000亿元(以80％的落地折减系数估算),全年产发收入有望延续30％以上同比增长。

   回款率提升,财务端改善趋势料延续。公司期内回款率提升至72％(去年61％),剔除取地支出后的经营性现金流出51亿元(1H19流出98亿元);期末净负债率203％与年初(207％)和1Q20末(201％)基本持平;现金短贷比降至0.5倍(主要因回款减少且长债集中转短)。我们预计公司将继续优化回款、改善财务质量,全年回款率有望继续提升,销售回款增长,带动全年净负债率边际下行。考虑到公司融资渠道畅通,我们判断债务展期压力不大,年末现金短贷比将回升。

   商业地产业务取地积极,发展提速。公司期内于南京、武汉、哈尔滨、广州取得4个商办项目,总建面210万平;并中标深圳1个代建项目,锁定1个城市更新项目的前期服务商。期内商业取地现金支出68亿元,占总取地支出的51％。公司当期已基本完成目标城市布局,我们预计未来将继续积极推进项目储备和落地建设,可售部分货值推出后有望持续支撑公司销售额和盈利增长。

   盈利预测与估值维持盈利预测不变。当前股价交易于3.8/3.0倍2020/2021年市盈率。维持跑赢行业评级,下调目标价11％至20.00元(主要因公司全年销售增速承压),对应4.5/3.6倍2020/2021年目标市盈率和17％的上行空间。

   风险融资环境超预期收紧;主要布局城市楼市政策超预期收紧。