安正时尚(603839):线上收入显著增长,疫情影响短期业绩-2020年一季报点评

2020Q1收入同增3％、净利同降24％,疫情导致业绩承压2020Q1公司实现收入5.70亿元、同增2.91％,归母净利7737.35万元、同降23.85％,扣非净利5012.19万元、同降47.15％,EPS为0.19元。扣非净利增速低于收入主要由于毛利率降、管理费用率提升,低于净利主要由于交易性金融资产公允价值变动收益增加。

   分季度来看,2019Q1-20Q1公司收入同增41.46％、58.20％、62.64％、32.80％、2.91％,净利同增10.51％、28.55％、1.40％、-27.53％、-23.85％。

   2018年10月底礼尚信息并表、2019年公司各季度收入保持较快增长,19Q4收入并表效应减弱、整体收入增速有所放缓,净利同比下滑主要由于毛利率同降2.39PCT、投资收益同降91.30％。20Q1受疫情影响公司收入增速放缓、净利同比下滑。

   服装收入同比略降,电商代运营收入实现较快增长分业务来看,2020Q1公司实现服装收入3.72亿元,同降4.12％,电商代运营收入1.96亿元,同增20.23％。受疫情影响公司线下渠道客流减少、服装收入同比下滑,公司加强线上销售渠道布局,积极探索微商城、社群营销、直播电商等新兴渠道业态,强化VIP客户销售服务、转化私域流量,缓和疫情冲击。礼尚信息客户影响力较强、持续拓展新客户,线上GMV同比实现较快增长,带动电商代运营收入同比增速较高。

   服装业务分品牌来看,2020Q1玖姿、尹默、安正男装、摩萨克、斐娜晨分别实现收入2.28亿元、6647.13万元、1683.65万元、1088.31万元、2039.88万元,同增-14.52％、20.10％、-38.04％、137.26％、-16.18％,期末各品牌门店数分别为617家、79家、31家、33家、76家,外延同增-11.10％、-21.00％、-32.61％、6.45％、-8.43％。多数品牌受疫情影响收入同比下滑,尹默品牌积极拓展线上渠道,摩萨克品牌定位调整结束、门店同比扩张,收入保持增长。

   分渠道来看,2020Q1公司直营、加盟、线上分别实现收入1.85亿元、2899.11万元、3.54亿元,同增2.18％、-78.39％、50.54％,期末直营门店373家、同增7.08％,加盟门店602家、同降1.47％。公司加强各品牌线上渠道拓展,自有服装品牌实现线上收入1.52亿元、同增110.29％；加盟渠道以百货渠道为主,受疫情影响较大,且公司为缓解加盟商库存压力、减少发货,收入同比显著下滑。

   疫情影响公司毛利率降、费用率升、经营现金流为负毛利率:2020Q1公司主要业务毛利率同降5.38PCT至49.71％,主要由于:1)受疫情影响,服装品牌毛利率下滑约4.80PCT至63.23％；2)低毛利率电商代运营收入占比提升、电商代运营毛利率同降0.71PCT至23.61％。

   分品牌来看,2020Q1玖姿、尹默、安正男装、摩萨克、斐娜晨毛利率同增-6.20PCT、-2.94PCT、-5.44PCT、17.33PCT、-7.10PCT至59.66％、74.28％、74.64％、65.58％、68.13％,摩萨克品牌调整结束、毛利率同比增长,其他品牌受疫情影响加大线上渠道销售,销售折扣率下降,毛利率下滑。分渠道来看,2020Q1直营、加盟、线上渠道毛利率分别同增-1.92PCT、-7.16PCT、4.98PCT至70.67％、63.65％、37.59％,线下渠道毛利率同比下降,公司线上渠道新品销售占比提升、销售折扣改善推动毛利率同比增长。

   分季度来看,19Q1-20Q1公司毛利率为53.80％(-14.91PCT)、56.15％(-11.75PCT)、51.94％(-14.38PCT)、50.51％(-2.39PCT)、49.60％(-4.20PCT),20Q1受疫情影响、毛利率下滑幅度环比加大。

   费用率:2020Q1公司期间费用率同增3.25PCT至36.24％,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率同增0.84PCT、1.42PCT、1.21PCT、-0.22PCT至22.73％、10.25％、0.39％、2.87％,受疫情影响公司服装收入下滑、部分费用较为刚性,期间费用率同比增长。

   其他财务指标:1)2020年3月末存货较年初增加26.93％至13.95亿元,主要由于礼尚信息拓展惠氏等新客户在天猫开店、备货量增加,公司服装业务库存较年初下降约5500万,库存通过线上等渠道消化。2020Q1公司存货周转率、存货收入比为0.23、244.99％,19Q1为0.33、140.37％,礼尚信息新品牌备货导致存货周转速度放缓。

   2)2020年3月末应收账款较年初降6.71％至1.80亿元,基本保持稳定。2020Q1应收账款周转率为3.05,周转速度较19Q1的4.00有所放缓。

   3)2020Q1公司投资收益同增273.17％至3038.27万元,主要由于股权转让收益增加。

   4)2020Q1公司经营性净现金流为-3.46亿元,19Q1为6332.77万元,主要是礼尚信息预付货款增加且受疫情影响推迟经销商结算。

   疫情影响有望边际改善,礼尚信息业绩保持较快增长我们认为:1)收入方面,受新冠肺炎疫情影响,2020年公司服装收入预计有所放缓,公司线上运营能力强,电商渠道销售有望提升收入表现,2021年后服装消费有望反弹,公司服装收入增速有望回升；礼尚信息持续拓展新客户,代运营能力强,借助线上渠道有望保持快速增长,带动公司整体收入保持增长。

   2)盈利能力方面,受疫情影响,2020年公司服装毛利率预计有所下滑,礼尚信息毛利率较低、收入占比提升拖累整体毛利率下滑。公司将继续优化渠道结构、加强费用管控,且礼尚信息利润有望保持快速增长,推动公司利润同比保持增长。

   我们维持2020-22年EPS预测为0.77/0.93/1.08元,目前股价对应2020年16倍PE。20Q1公司线下加盟收入受到疫情影响显著下滑,公司积极强化线上业务,自有品牌电商及礼尚信息电商代运营收入保持快速增长、缓解疫情负面影响,带动公司收入表现优于同业。考虑到疫情为短期影响,目前国内疫情逐渐得到控制,预计公司业绩将出现边际改善,且公司电商代运营业务增速较快、未来分拆上市后有望进一步提升估值,维持“买入”评级。

   风险提示:服装消费疲软、疫情影响超出预期、库存风险、收购标的未达业绩承诺等。