金达威(002626):"生产制造+品牌运营"双主业模式推进,产品涨价将大幅提升毛利率水平

事件:公司4月15日发布2019年年度报告,实现营业收入31.92亿元,同比增长11.11％,主要系保健品业务增长所致；实现归母净利润4.51亿元,同比减少34.42％,主要系VB计提大额商誉和无形资产减值及维生素原料产品销售价格下降所致。

   辅酶Q10去年的全年毛利率为50.77％,比半年报高近10个百分点,今年持续涨价毛利率水平将更高。去年辅酶Q10的价格在第四季度出现大幅反弹,因此全年毛利率比半年报毛利率高9.8％。今年辅酶Q10给客户报价维持550美金/kg高位,毛利率水平将更高。公司产品市场份额保持相对稳定,市占率约60％,今年可充分受益于提价,贡献较大的业绩弹性。

   维生素今年由于疫情影响供给端,供需缺口扩大,价格持续上涨；另外维生素新项目预计将于2021年上半年进入试生产阶段,继续为公司业绩贡献增量。去年VA系列产品营收由于价格下跌同比下降19.73％,毛利率为75.68％,比上年同期减少6.44％。今年主要由于疫情影响供给端,维生素产品持续涨价,据百川数据显示,VA和VD3目前市场价分别为550元/kg和360元/kg,今年以来涨幅分别为77％和267％。公司VA产能2700吨,VD3产能1000吨,正常的生产经营未受疫情影响,预计维生素产品毛利率提升,今年该板块业绩相较去年将大幅改善。另外公司"年产800吨维生素A油和年产200吨维生素D3油"项目建设进展顺利,预计将于2021年上半年进入试生产阶段。届时公司将进一步提升在维生素行业的地位,新产能投产持续贡献业绩增量。

   保健品产品矩阵不断丰富,渠道开拓顺利,力争弯道超车。去年营养保健品收入同比增加36.39％,其中功能饮料销售收入增加3.55亿,运动营养品销售收入增加0.43亿元,VMS及膳食营养补充剂销售增加0.8亿元。公司在新产品的推出和新销售渠道的建立敢于比肩国际知名品牌,力争弯道超车,满足消费者对产品价廉物美的需求。同时,在中国市场上快速渠道策略得到了较好的推行,取得初步成绩。Doctor'sBest多特倍斯与天猫国际、京东、考拉、唯品会、小红书、一条、贝店、斑马会员等各类型的电商渠道建立了紧密的合作关系,双十一当天总销售额同比增长525％；双十一期间,Doctor'sBest辅酶Q10成交及搜索指数增长率居辅酶Q10同类产品的TOP1。运动营养产品海德力在中国市场的销售取得了显著的增长,目前销售额行业排名第四。

   "生产制造+品牌运营"双主业的运营模式进一步稳定,公司抗风险能力增强,盈利能力有望不断提升。今年公司计划在全球化策略与更加开放的品牌思维下,通过不断推出优质新品与多元的用户互动营销,为全球消费者提供更加科学高效的营养解决方案。在中国市场,将更偏重于新渠道、媒体的关注度,公司在兼容传统电商的传播路径的基础上,将全面开发新媒体渠道的多方面的价值,一方面与抖音、B站、小红书等官方渠道深度合作,另一方面与相应的KOL、KOC及其他MCN机构进行全方面的框架合作,以促进整体公司品牌及产品在C端的知名度、传播力、影响力。

   投资建议:今年金达威辅酶Q10预计利润6亿元以上,维生素A及D3利润6亿以上,品牌保健品利润1亿以上。按照分部估值,辅酶Q10、维生素A及D3因为产品涨价及细分龙头溢价给予估值15倍,品牌保健品按照30倍,目标市值195亿,目标价格为31.65元,目前股价距离目标价格还有52％左右的空间,预计公司2020-2022年EPS为2.01、2.35、2.60元,对应PE分别为10.3倍、8.8倍、8.0倍,维持"强烈推荐"评级。

   风险提示:市场扩张不及预期、下游需求不及预期、产品价格大幅下降。