牧原股份(002714):新范式龙头高质量发展,成长及价值兼备

2024年业绩处于预告范围内,符合我们预期牧原公布2024年业绩:营收同比+24.4％至1379.5亿元,归母净利润同比扭亏至178.8亿元,扣非归母净利润同比扭亏至187.5亿元,大幅扭亏因猪价回暖,叠加公司出栏量增长、成本改善,业绩符合我们预期。

   发展趋势生猪出栏量成长延续,屠宰业务盈利能力强化。据公司公告,1)生猪养殖:生猪出栏量增长稳健,仔猪销售贡献增量。24年生猪/2025年1-2月商品猪收入同比+25.9％/+24.38％至1362/204亿元。

   出栏量上,24年/25年1-2月生猪出栏同比+12.2％/+30.2％至7,160.2/1372.2万头,其中24年商品猪/仔猪/种猪占比91.4％/7.9％/0.6％,25年1-2月占比分别为83.5％/16.0％/0.5％。

   2)屠宰业务:发力市场开拓、渠道建设、人才培养、内部运营管理,提升盈利能力。24年公司屠宰营收同比+11.0％至242.7亿元,屠宰量同比-5.5％至1252.44万头,24年12月及25年1月已实现盈利。

   成本优势延续,兼顾资产负债表修复及股东回报强化。据公司公告,1)生产管理:坚持高质量发展,成本优势继续领跑。24年/25年2月公司完全成本约14/12.9元/千克,同降约1/3元/千克;2月断奶仔猪成本260-270元/头,同降65-75元/头。2)资金实力:盈利释放有效赋能负债率下降。24年末公司资产负债率58.7％,同比-3.43ppt。3)股东回报:公司自由现金流增厚,分红能力和意愿强化。2024年公司规划分红76亿元,对应分红率为42％。

   牧原正站在新一轮高质量发展的起点,成长与价值属性兼备。正如我们《解构牧原专题一:站在高质量发展的起点》所述,公司业务及财务表现符合我们的判断框架:1)成长属性:出栏方面,25年商品猪/仔猪出栏量目标为7200-7800/800-1200万头,同比增速为10-19％/41-112％,合计约为8000-9000万头,同比增速为12-26％;利润方面,25年阶段性成本目标12元/千克,同降1元/千克,且我们判断未来仍有约2元/千克的挖潜空间。2)价值属性:24年公司资本开支为124亿元,首次小于折旧,经营性净现金流大幅增长279％至375亿元,正式开启重资产投入回报期,且公司预计25年资本开支进一步降至90-100亿元;我们认为公司自由现金流大幅转正后,将实现分红潜力提升和贴现价值增长;同时,公司远期出栏兑现度更强,相较同行隐含P/E更低。

   盈利预测与估值维持25/26年归母净利润预测,当前股价对应25/26年10/8倍P/E。维持目标价56元,对应25/26年15/12倍P/E,45％上行空间。维持跑赢行业评级。

   风险猪价及出栏量低于预期;疫情风险;原料价格涨幅超预期。