德赛西威(002920):智驾业务保持高增,定增获批注入长期增长势能

4Q24业绩低于我们预期公司发布2024年年报。2024年,公司实现营业收入276.18亿元,同比增长26％;实现归母净利润20.05亿元,同比增长30％;实现扣非归母净利润19.46亿元,同比增长33％。对应于4Q24单季度,公司实现营业收入86.43亿元,同比增长16％;实现归母净利润5.98亿元,同比微增2％;实现扣非归母净利润4.97亿元,同比下滑18％。4Q24毛利率下滑至18.4％,主要因根据会计准则将保证类质保费用从销售费用中计入营业成本,单季度销售费用率相应降为0.3％。4Q24业绩低于我们预期,我们认为主要由于:1)智能座舱销售不及预期,2H24智能驾驶、智能座舱分别实现46.47、102.65亿元营收,同比增速为76％、7％。我们认为主要系占比较大的传统中控、仪表产品需求增长短期放缓,拖累座舱业务增速(1H24YoY为27％)。2)汇兑损益增加,2H24计入财务费用的汇兑损益合计5566万元,同比增加4435万元。3)研发费用控制得力,4Q24研发费用率降到7％,但导致所得税抵扣额减少,在营业利润率同比基本持平的情况下,归母净利率同比下降1ppt。

   发展趋势智能化业务稳健向好。1)智能驾驶:舱驾融合、中央计算趋势的先行者。

   2024年公司高算力平台已配套理想、小鹏、极氪等品牌出货,并继续斩获广汽丰田、长城汽车等车企的新订单。根据高工数据,2024年国内智驾域控市场中,公司市场份额超过25％,稳居首位。同时,2024年公司同吉利、奇瑞等品牌合作开发舱驾一体中央计算平台,整车架构集中化趋势持续演进。公司披露智驾业务新项目订单年化销售额近百亿元。2)智能座舱:期待海外业务贡献增量。2024年公司HUD进入日德车企供应链并成功下线首个HUD项目,另外2025CES大会上公司第五代智能座舱平台G10PH正式推出,新品矩阵持续充实。公司披露座舱业务新项目订单年化销售额超160亿元。

   公司目前海外新订单规模超过50亿元(同增超120％),考虑到公司在海外主要以座舱业务先行切入,我们认为海外业务有望成为座舱业务的新引擎。

   定增扩产,为智驾浪潮而绸缪。2025年3月公司定向增发获证监会同意。根据公告,公司规划定向募资不超过44亿元投向中西部基地一期建设、惠州智能汽车电子系统及部件生产、智算中心及舱驾融合平台研发等三个项目。

   我们认为本次定增落地后有望增强公司对中西部客户的服务能力,提升在需求快速增长时的供货能力,巩固公司在智驾及智舱软硬件领域的领先地位。

   盈利预测与估值考虑到座舱收入增速放缓,我们下修25年盈利预测6％至26亿元,首次引入26年盈利预测为33亿元。当前股价对应2025/26年26.1/20.4倍P/E,维持跑赢行业评级和目标价139元,对应25年30倍P/E和14％上行空间。

   风险产品价格竞争超预期,海外拓展不及预期,定点车型销售不及预期。