中信银行(601998):中长期资金助力价值发现-瑞众人寿举牌中信银行点评

投资要点

   作为高股息、低估值、低持仓的优质股份行,中信银行受益于中长期资金入市,估值有望修复。

   事件概览:香港联交所最新资料显示,3月12日,瑞众人寿增持中信银行300万股,每股作价5.9439港元,总金额为1783.17万港元。增持后最新持股数目约为7.44亿股,最新港股持股比例为5％,占中信银行总股本1.3％。

   基本面:盈利差距收窄

   中信银行当前盈利能力领先股份行平均,但较头部银行招行仍有差距。展望未来,中信银行和头部银行的盈利能力差距有望收窄,驱动估值差距收窄。中信银行24Q1-3ROE10.14％,优于其他股份行平均的9.95％,但较头部股份行招行的15.38％仍有差距。分部拆解后,中信银行盈利能力劣势主要来自零售业务,而在对公领域有较大优势。展望未来,中信较招行的盈利能力差距有望收窄,主要归因零售、对公业务的盈利能力差行业性收窄、中信银行加杠杆能力打开。

   (1)零售和对公的盈利差距将收窄:①零售业务:投放利率下行+减值压力上行,零售综合盈利能力下降。②对公业务:行业"反内卷"带来利差水平企稳、减值压力保持平稳,对公综合盈利能力平稳。我们测算当前新发放按揭贷款的经济利润约在53bp,而新发放10年期企业贷款的经济利润约在78～114bp。中信银行对公业务能力突出(24H1中信银行对公分部税前ROA较招行高65bp),受益于对公、零售业务盈利差的行业性收窄,较招行的盈利能力差距有望收敛。

   (2)高级法实施,加杠杆空间有望打开:当前招行实施高级法,而中信银行仍实施标准法。资本计量方法的差异,导致中信银行加杠杆空间相对有限。当前中信银行正推进高级法实施,如顺利落地,有望打开加杠杆空间,支撑中信银行较招行的ROE差距收窄。

   (3)盈利能力收窄有望带动估值差距收敛:上市股份行的PB估值和ROE水平基本呈正相关关系,随着盈利能力差距缩小,中信和招行的估值差距有望收敛。截至2025年3月14日收盘,招行2024年PB估值为1.09x,中信银行为0.57x。

   交易面:高股息低持仓

   中信银行高股息、低持仓,且转债转股扰动消退,受益于中长期资金流入。

   (1)股息维度,高股息且分红比例潜在提升:截至2025年3月14日收盘,中信银行2024年股息率4.74％,高于四大行平均的4.57％和上市银行平均的4.49％。同时,中信银行分红比例潜在提升,主要考虑:①中短期来看,中信银行母公司中信集团披露,计划自2024年开始提升分红比例,2024年不低于27％、2026年力争达到30％。作为重要子公司,中信银行有望提升分红比例有望提升;②中长期来看,随着可转债基本完成转股、高级法申请和审批推进,中信银行资本压力有望显著改善,为分红比例的中长期提升奠定基础。

   (2)持股结构,低持仓且转债扰动已经消退:24Q4末,中信银行的主动型公募基金重仓持股数目,仅占自由流通股的1.1％,重仓市值仅占公募基金整体持仓的0.02％,主动筹码较少。同时,中信银行可转债已经于2025年3月4日摘牌,转债转股带来的交易面扰动已经消退。

   (3)险资举牌,有利于推动中信银行价值发现:监管提出要"更大力度推动中长期资金入市指导意见及实施方案落实落地",以保险为代表的中长期资金入市有望提速。本次险资"举牌",有助于以中信银行为代表的低估值、高股息、优质上市银行价值发现和估值修复。

   盈利预测与估值

   预计中信银行2025-2026年归母净利润增速为0.69％/0.97％,对应BPS为13.30/14.12元。给予中信银行目标2025年PB估值0.70x,对应目标价9.31元/股,现价空间30％。

   风险提示:宏观经济失速,不良大幅暴露。