贝泰妮(300957):扩渠道导致费用率提升,短期利润率承压-2024年三季报点评

事项:

   贝泰妮24年3季度实现营收12.13亿元,同比+14％;实现归母净利润-0.7亿元,yoy-153％;实现扣非归母净利润-0.78亿元,yoy-158％;24年1-3季度实现营收40.18亿元,同比+17％,(其中悦江旗下姬芮Za和泊美品牌贡献营收3.8亿元,剔除收购悦江的影响,同比+6％);实现归母净利润4.15亿元,同比-28％,扣非归母净利润3.41亿元,同比-33％。

   评论:

   薇诺娜新品与收购品牌支撑增长。根据通联数据,3Q薇诺娜淘天与抖音两大平台合计GMV6.8亿元,yoy+20％,其中淘天+4％/抖音+55％,主品牌扩渠道扩人群,虽单月数据波动较大,料与达播带货探索相关;薇诺娜主品牌在天猫快消抢先购中排名Top12(10.21-10.24)、在天猫快消狂欢节中Top10(10.3120-24点)。3Q薇诺娜Baby增速不弱+64％,但总量较小。公司新收购品牌姬芮Za经历库存与渠道调整后3Q在淘天已恢复正增长。

   毛利率受报表合并影响,主品牌毛利小幅下降。公司1-3Q毛利率73.73％,较去年同期-2.69pct,其中悦江投资旗下"姬芮(Za)"和"泊美(PURE＆MILD)"年初至今毛利率为58.37％,低于薇诺娜品牌,形成拖累;薇诺娜以及其他主品牌1-3Q毛利率达75.34％,较去年同期-1.08pct。主要系促销政策、产品销售结构调整所致。

   发力抖音渠道,对销售费用造成短期负面影响。公司3Q单季度销售费用率60％(同比+12.7pct/环比+15.6pct),由于公司3季度发力抖音平台,冠名"很高兴音乐会"增加种草引流等宣传,3Q公司也加大品牌形象宣传管理费用、人员费用以及仓储费用;3Q管理费用率13.5％(同比+4.9pct/环比+7.7pct),主要系期内计提员工持股计划的股权激励费用导致。

   投资建议:我们认为公司薇诺娜在敏感肌修护赛道有较强品牌力与用户认可度,公司较早布局外延收购,具有经营改善潜力。但考虑到竞争加剧、3季度公司扩渠道导致收入增速放缓、费用率提升超预期,我们调低公司24-26年营收预测至66.5/74.7/81.6亿元(前值76.4/91.9/109.2亿元),调低24-26年归母净利润至5.5/8.0/9.4亿元(前值10.3/13.1/16.3亿元),考虑到公司在敏肌修复赛道的品牌力以及不断产品升级能力,参考化妆品行业其他竞对估值,给予公司25年归母净利润28XPE,对应目标市值224亿元,给予"中性"评级。

   风险提示:收购品牌整合低于预期,化妆品竞争格局恶化等。