广发证券(000776):资管变中求进,自营表现突出

24Q3公司营业收入191亿,同比+6％;归母净利润68亿,同比+16％。年化ROE为7.01％,经营杠杆抬升至4.17倍。

   总体概览:资管变中求进,自营表现突出。24Q3公司营业收入191亿,同比+6％;归母净利润68亿,同比+16％。单季度营业收入74亿,同比+54％,环比+8％;归母净利润24亿,同比+89％,环比-15％。截至24Q3,总资产7707亿,较年初+13％;归母净资产1428亿,较年初+5％。年化ROE为7.01％,较23年+1.35pct;公司持续扩表,经营杠杆抬升至4.17倍。自营/资管/经纪/信用/其他/投行业务占主营收入比重分别为33％/29％/22％/8％/5％/3％,同比分别为+17/-7/-4/-7/+0/+1pct。

   收费类业务:资管顺应趋势、变中求进,低基数下投行逆市高增。

   (1)量价双降,拖累经纪收入。受市场低景气度、公募佣金费改影响,24Q3经纪净收入40亿,同比-11％;单季度净收入12亿,同比-15％,环比-13％。往后看,受益于9月底以来权益全面回暖、反转向上,投资者积极入市,加之交易佣金仅可用于支付投研服务、公司竞争力有望得到强化,经纪业务未来可期。截至24Q3,代理买卖证券款1694亿,较年初+28％。

   (2)顺应趋势,调整结构,费率下滑拖累收入。24Q3资管净收入51亿,同比-16％;单季度净收入17亿,同比-8％,环比-4％。公司旗下广发基金、易方达基金发力债基和指数基金,截至24Q3非货规模较年初分别增长25％、27％。收入下滑预计是因为公司顺应固收热、被动投资趋势,产品结构向相关低费率产品切换。

   (3)低基数下,投行高增。24Q3投行净收入5.3亿,同比+33％;单季度净收入2.0亿,同比+89％,环比+4％。按发行日计,24Q3公司A股IPO募集资金8亿,同比-60％,市占率1.77％,同比+1.15pct,行业排名上行至第13;再融资规模95亿,同比-38％,市占率6.21％,同比+3.55pct,行业排名上行至第5。债券承销规模2628亿,同比+40％,市占率2.61％,同比+0.73pct,行业排名上行至第12。

   资金类业务:自营亮眼,信用平淡。

   (1)市场、基数两者催化,自营表现亮眼。24Q3自营收入59亿,同比+113％;单季度收入23亿,低基数下同比增长20亿,环比-10％。年化投资收益率3.23％,同比+1.15pct。截至24Q3,公司交易性金融资产2735亿,较年初+27％;衍生金融资产110亿,较年初+119％;其他权益工具投资120亿,较年初+111％。

   (2)市场风偏较低,两融规模压减、利息收入缩水。24Q3利息净收入14亿,同比-45％;单季度利息净收入4.8亿,同比-36％,同比+5％。截至24Q3,公司融出资金851亿,较年初-7％,市占率5.91％,较23年+0.39pct;买入返售金融资产201亿,较年初+1.7％。 盈利预测:考虑到924金融发布会、926政治局会议、1018金融街论坛年会,监管呵护资本市场、政策暖风频吹,市场风偏向好、情绪明显恢复。央行连续降准降息,维护宏观流动性处于合理且充裕的区间内。市场景气度将明显高于2022-2023年,但略低于2020年。

   分部来看:

   (1)经纪业务:公司深耕珠三角经济区,零售客户基础扎实;研究实力突出,公募交易佣金改革下,公司机构业务核心竞争力持续强化。假设2024/2025/2026年公司股基市占率稳定在3.83％,经纪收入分别为60/64/71亿,同比分别为+3％/+8％/+11％。

   (2)投行业务:公司深化"投资-投行-投研"联动,切实提高实体经济服务效能。预计2024/2025/2026年公司IPO市占率分别为1.8％/2.0％/2.0％,再融资市占率稳定在6.0％;债承规模同比分别为+30％/+10％/+10％。IPO、再融资、债承费率总体稳定。预计2024/2025/2026年投行收入分别为7.1/8.9/9.4亿元,同比分别为+25％/+25％/+6％。

   (3)资管业务:公司顺应被动化趋势,产品结构向指数基金等低费率产品切换,管理费率或有所下滑;权益反转、债市稳定下,非货规模将持续增长,而突出的投研实力赋能下、综合收益有望领先市场。预计2024/2025/2026年资管规模分别增长+27％/+22％/+18％,综合费率稳定,因此资管收入分别为70/76/81亿,同比-10％/+9％/+6％。

   (4)自营业务:假设自营资产规模稳健增长,自营收益率回升至历史中枢水平。预计2024/2025/2026年自营收入分别为74/76/87亿元,同比+107％/+3％/+15％。

   (5)信用业务:市场稳健向上,市场杠杆温和提升,公司两融、买入返售金融资产规模增长;但流动性宽松持续,利差空间或有所下行。预计2024/2025/2026年利息净收入分别为27/35/41亿,同比-12％/+27％/+17％。

   综上,预计2024/2025/2026年公司营业总收入274/299/331亿,同比+18％/+9％/+11％;归母净利润分别为87/102/119亿,同比+25％/+16％/+18％。

   投资建议:维持"强烈推荐"评级。公司财富管理转型行业领先,控股广发基金、参股易方达基金在公募基金行业地位尤为突出;投行业务监管压力出清、业务恢复明显、市占率追赶迅速;公募费改优先利好投研实力突出的券商,公司机构业务的领先优势有望得到持续扩大。往后看,市场流动性宽松且充裕,风偏向好、情绪明显恢复,公司作为行业龙头、估值业绩有望持续提升。

   风险提示:政策力度不及预期、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。