康缘药业(600557):坚持合规建设,赋能长期发展-季报点评

公司公告1-3Q24收入、归母净利、扣非净利31.1、3.6、2.9亿元(-11％、2％、-10％yoy),其中3Q24收入、归母净利、扣非净利8.5、0.9、0.6亿元(-10％、24％、18％yoy),收入下滑主因银杏二萜降幅较大,利润增长主因金振等高利润率品种表现较好。公司经过近一年的合规转型,自营销售稳步恢复,我们看好公司作为中药创新药龙头以严谨创新、坚实证据、全程合规进入增长轨道,维持"买入"评级。金振低基数上提速,热毒宁降幅收窄,银杏二萜持续承压1)1-3Q24口服液(主要为金振)收入同比增长约30％至7.0亿元,全年收入有望恢复至10亿元;2)1-3Q24注射剂收入同比下滑约30％至11.2亿元,其中热毒宁下滑15～20％、主因高基数,伴随四季度进入呼吸疾病旺季、全年降幅有望收窄至10～15％,银杏二萜大幅下滑、主因谈判转常规期间挂网进度较慢、全年收入或承压;3)小品种表现分化,1-3Q24胶囊剂与片丸剂收入同比下滑11％、5％,延续上半年的下滑态势但降幅略有收窄,颗粒剂出现反转、3Q24收入同比增长63％、主因杏贝止咳表现较好,我们预计随着外部合规常态化推进与内部合规常态化建设,小品种持续好转。研发管线有序推进已谈判进入医保的银翘清热片、苓桂术甘有望在2023～2024年逐步贡献业绩,3.1类新药济川煎参加2024年医保谈判,1-3Q24 获批NDA1个(温阳解毒),提交NDA3个(龙七、参蒲盆安、玉女煎),完成三期临床2个(双鱼、苏辛通窍),获批IND2个(羌芩、七味脂肝)。此外,公司多个独家医保品种尚未进入基药目录,如天舒系列、通塞脉系列等。经营指标稳健,现金流表现良好1)3Q24毛利率73.3％(+3pctyoy),归母净利率10.8％(+3pctyoy),主因金振等高利润品种表现较好;2)3Q24销售费率38.0％(-3.8pctyoy),管理费率9.7％(+5.5pctyoy),主因加大人才投入与管理活动,研发费率15.0％(+0.5pctyoy);3)3Q24应收账款及融资稳中回落至9.9亿元,存货相较于4Q23增长56％至5.5亿元、主因提前储备库存;

   维持"买入"评级受银杏二萜等品种收入下滑影响,我们调整盈利预测,预计2024-26年归母净利润5.7/6.6/7.6亿元(前值6.6/8.0/9.7亿元)。给予2025年PE18x(考虑到公司丰富产品储备带来的高成长潜力,较可比公司一致预期PE均值14x有所溢价),目标价20.28元(前值28.09元),维持"买入"评级。

   风险提示:合规改革影响超预期,新药销售不及预期。