兴森科技(002436):静待ABF新品量产,BT载板接单改善-季报点评

兴森科技公布3Q24财报:实现营收14.7亿元(yoy:+3％);毛利率14.8％(yoy:-11.4pp,主要受ABF载板项目费用投入以及BT载板工厂产能爬坡进展不及预期的拖累);期间费用率25.4％(yoy:+0.4pp);归母净亏损0.51亿元(同比转负)。

   3Q24回顾:整体盈利受ABF载板投资以及BT载板产能爬坡扰动

   公司3Q24实现归母净亏损0.51亿元,主要受到以下因素影响:1)ABF载板:因新工厂初期需要进行客户打样和产品认证,仍处于费用投入阶段(折旧+人工+电费+物料),公司3Q24给ABF载板业务投入2.05亿元;2)BT载板:因下游需求走弱,公司珠海BT载板工厂产能利用率提升进度不及预期,3Q24

   BT载板业务亏损2,100万元;3)PCB:宜兴工厂受自身产品结构和价格的影响,三季度亏损3,935万元;4)其他:参股公司锐骏半导体股权减值(约2,008万元)以及北京兴斐/ABF事业部股权激励费用(分别为168/517万元)。

   4Q24展望:ABF载板高层新品或将量产,BT载板接单改善

   展望2024年,1)ABF载板:公司将聚焦ABF新品和新客户的导入。客户层面,目前已累计通过10家客户验厂。产品层面,低层板良率突破95％,进入稳定小批量交货阶段;高层板良率稳定在85％以上,公司预计4Q24进入小批量量产阶段。我们预计ABF载板2024年或贡献营收1,900万元;2)BT载板:公司9月接单环比大幅提升,我们也因此预期10月后BT载板产出会环比提升。随着存储类和射频类需求回暖以及大客户验厂工作的推进,我们预计公司珠海BT载板工厂稼动率或逐步改善,BT载板2024年收入或将达到10亿元。

   下调目标价7.5％至12.30元,维持"买入"评级

   由于公司PCB业务盈利能力降低、ABF载板前期试产/打样所需投入较高以及BT载板产能爬坡不及预期,我们下调公司24E/25E/26E归母净利至-0.54/0.10/1.71亿元。分部估值,参考PCB/半导体业务可比公司平均25E28.5xPE/1.9xPS(Wind＆BBG),给予PCB及其他业务/半导体业务25E25.0xPE/3.8xPS,预计PCB及其他业务/半导体业务市值135/73亿元,目标价12.30元(前值:13.30元),维持"买入"评级。

   风险提示:行业竞争加剧;原材料价格波动;产能爬坡和技术升级慢于预期。