横店东磁(002056):光伏差异化优势显著,印尼投产剑指美国市场-深度研究

磁材+新能源双轮驱动,经营业绩稳步增长。1)磁材器件:公司是全球最大铁氧体磁性材料生产企业,出货量位列行业首位。公司基于铁氧体磁材,横向布局多材料体系,纵向延伸发展器件;2)光伏:目前具备17GW电池和12GW组件产能,位居Infolink2023年全球组件出货排名前十,WoodMackenzie2023年光伏组件制造商第九位;3)锂电:目前具备7GWh锂电池产能,主要生产小动力电池,聚焦电动两轮车、电动工具等领域,出货位居国内小动力圆柱电池前三。2019-2023年公司营收/利润复合增速31.66％/27.32％,经营业绩稳步增长。

   光伏:1)行业稳步向上,装机潜力充足。光伏行业稳步向上,24年1-7月国内新增装机增速/电池组件出口增速分别27.14％/25.54％,增长动力强劲,中长期看,1.5℃温控目标下全球光伏装机增长潜力犹在;2)深耕海外市场+差异化产品战略,盈利优势显著。公司深耕海外市场+差异化产品战略,2023年公司光伏产品毛利率达21.21％,盈利优势明显,24H1行业进入洗牌阶段,公司光伏产品仍保持合理盈利,毛利率优于绝大部分同行,盈利韧性凸显;3)东南亚四国双反调查重启,美国市场格局生变,公司印尼电池剑指美国市场。目前,美国光伏电池产品进口超70％来自于东南亚四国,但24年5月美国商务部重启东南亚四国双反调查,预计24Q4初裁落地后东南亚四国出口美国组件成本优势将有所削弱,叠加美国本土组件产能快速起量,而电池产能建设较慢,我们预计电池环节或成为美国光伏市场瓶颈。根据24H1价格测算,我们预计印尼电池出口美国市场将有4-5美分利润空间,公司印尼3GWTOPCon电池产能于2024年7月底投产,预计24/25年分别出货1/3GW,有望贡献显著利润增量。

   磁材+器件:新能源驱动磁材需求增长,公司横纵拓展巩固龙头地位。今年以来,受消费品以旧换新政策刺激,家电、汽车等传统磁材需求稳中向上,同时随着光伏装机持续装机增长以及新能源汽车渗透率提升,光伏逆变器用磁材及汽车微特电机用磁材需求保持增长。公司立足铁氧体永磁和铁氧体软磁横向扩充材料体系,金属磁粉心、纳米晶、复合永磁材料市场开拓成效明显,24H1公司磁材出货11.67万吨,同比增长26.77％。同时,公司纵向延伸布局磁性器件,已形成振动器件、硬质合金、电感和射频器等产品布局。

   锂电:小圆柱锂电池黑马,差异化竞争小动力市场。公司锂电池产品主要包括18650和21700型号的三元圆柱电芯,下游电动工具、电动两轮车、便携式储能和智能家居设备等核心应用场景需求向好。2023年公司锂电池出货3.40亿支,同比增长75.36％,根据EVTank数据,公司圆柱电池出货排名全球第五,小动力电池国内出货前三。

   【投资建议】

   我们预计,公司2024-2026年营业收入分别为187.42/236.71/259.01亿元,同比变化-4.96％/26.30％/9.42％,归母净利润17.60/21.30/24.64亿元,同比变化-3.09％/21.00％/15.70％,EPS分别为1.08/1.31/1.51元,对应PE为13/11/9倍。参考可比公司估值,考虑到公司印尼产能出口美国市场有望享受超额盈利,给予公司2025年15倍PE,对应12个月目标价19.65元/股,给予"买入"评级。

   【风险提示】

   美国贸易政策扰动;

   美国光伏装机不及预期;

   行业竞争进一步加剧,供给出清节奏不及预期等。