科德数控(688305):高端五轴领航人,加速应用拓展、出海-公司研究报告

公司是国产五轴机床龙头,两次再融资获产业基金入股;经营效益维持较好水平。公司是国内极少数自主生产数控系统的五轴联动数控机床厂商,产品覆盖关键功能部件、高档数控系统、高端五轴联动数控机床及柔性自动化产线。公司股权结构稳健、管理层团队技术背景雄厚,自2021年上市以来发布两次再融资,获国家制造业转型升级基金、工业母机产业投资基金入股。近年来,公司收入保持较快增长,毛利率维持高位,扣非净利润维持增长,经营效益较好。2023/2024H1,公司归母净利润为1.02/0.48亿元,同比+69.01％/+1.78％;扣非归母净利润为0.77/0.39亿元,同比+102.19％/+24.77％。

   五轴机床应用高端、壁垒较深,有望受益制造业升级与国产替代。五轴机床是高端机床之一,可同时实现五轴联动加工,主要面向先进制造业的复杂形状加工需求。我们认为,五轴机床成长主要包括两大驱动:一是产业转型升级的带动,例如航空航天、新能源汽车等重点应用领域曲面加工需求增多带来新增需求,以及五轴机床因加工效率高、成本质量精等特点正部分替代三轴机床等需求;二是国产替代加速,得益于国家多项工业母机政策扶持,国产厂商的竞争力不断加强,市占率加速提升,有望迎来更多成长机遇。从市场空间看,2022年国内五轴机床市场规模约为96亿元,预计2027年市场规模有望提升至202亿元。

   公司坚持产业链全面自主创新,一体化布局塑造核心竞争力。公司维持高研发投入,通过不断布局,已实现高端五轴通用机床和专用机床的系列化生产,同时开发高档数控系统、伺服驱动装置、系列化电机、系列化传感产品、电主轴、铣头、转台等功能部件,成为国内少数立足全面自主创新技术体系的高新技术企业。公司加速产品迭代与国产替代,整机自主化率达到85％、国产化率达到95％,具备全产业性能领先、定制化开发、装备安全自主可控和成本可控的综合优势。

   产品谱系完善,从航天航空拓展至民品市场,海外加速成长。公司产品谱系完善,拥有高端KD系列、高性价比德创系列,满足下游多样化加工需求。公司不断打开应用面,从航天航空领域向汽车、模具、刀具等其他领域延伸,打开新成长空间,2024年上半年公司新签订单同比+44％,其中国内新签订单中,航空领域新签订单同比+38％,汽车领域新签订单同比+54％,成效显著。同时,公司加速海外布局,2022年以来公司进入欧洲及亚洲市场,出口订单包括五轴立加、五轴卧加、五轴卧式铣车复合加工中心等多系列产品,引领国产五轴机床出海。

   多轮募投提升整机及关键功能部件产能,优化布局生产能力。公司在手订单充足,为应对未来更多生产需求,公司通过IPO、简易再融资、定增扩充五轴机床整机及关键功能部件产能。从生产布局上看,公司将从大连生产场地扩张至大连、沈阳、银川三地,将不同类别、不同型号产品的生产能力在各个生产场地之间进行合理调配,使其各有侧重,以进一步优化产能布局;从产能角度看,到2028年,公司五轴机床产能有望达到1100台,相比2018年的100台产能呈现较大幅度增长。

   他山之石:复盘日本龙头大隈机床一体自制路径,全产业链发展可塑造差异化优势。大隈OKUMA是集合"机、电、信、知"为一体的日本五轴机床龙头,创建于1898年,1930年代已成为日本产值第一的机床企业。大隈抓住1950-1960年代日本政府的政策红利期切入数控系统及伺服电机、光栅尺等精密零部件,在2000年后打造出独特的五大智能化技术,并在2004财年将其作为长期战略核心,支撑其业绩规模以及盈利能力的提升。大隈通过60余年的一体自制模式形成完善的产业链布局,利用底层技术和工艺Know-how积累催化出智能技术形成差异化优势。对照来看,科德数控目前领先的技术实力和完整的产品矩阵,坚持全面自主创新的优势有望在中长期逐渐凸显。

   盈利预测和估值。我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入6.09/8.39/10.91亿元,同比增长34.64％/37.73％/30.15％;归母净利润为1.22/1.70/2.25亿元,同比增长20.05％/38.88％/32.61％。参考可比公司估值,我们给予公司2024年60-70倍PE估值,合理价值区间为72.23-84.27元/股,合理市值区间为73-86亿元,给予"优于大市"评级。参考PB估值,按照我们的合理价值区间,公司2024年PB为3.98-4.65倍,估值具备合理性。

   风险提示。公司业绩不达盈利预测、新品研发不及预期、产能投放不及预期、海外市场开拓不顺、制造业景气修复不及预期、行业竞争加剧的风险。