扬农化工(600486):植保行业短期处于周期底部,看好公司葫芦岛项目建设

事件:2024年8月27日,扬农化工发布2024年半年报。公司2024年上半年收入为56.99亿元,同比下降19.36％;归母净利润为7.63亿元,同比下降32.10％;扣非净利润为7.38亿元,同比下降31.78％。对应公司2Q24营业收入为25.23亿元,环比下降20.55％;归母净利润为3.34亿元,环比下降22.17％。

   点评:植保行业短期处于周期底部,未来有望逐步修复。1H24公司原药/制剂板块收入分别为33.23/12.04亿元,YoY分别为-26.40％/-9.95％,总体毛利率为24.23％,同比下降2.61pcts。公司业绩下滑的主要原因为植保行业仍处于"去库存"周期,产品价格低迷。根据公司2024年半年度主要经营数据公告披露,公司主要产品原药/制剂平均销售价格分别为6.65/4.29万元/吨,YoY分别为-23.91％/-8.39％。公司拟除虫菊酯系列多数产品价格仍处于下行区间,根据中农立华公众号数据显示,2024年1月7日至2024年9月15日,高效氯氟氰菊酯原药价格由11.6万元/吨跌至10.7万元/吨,下跌7.76％;联苯菊酯原药由14.6万元/吨跌至13万元/吨,下跌10.96％;氯氰菊酯原药受近期反倾销事件及库存低位影响,价格由5.6万元/吨涨至6.7万元/吨,上涨19.64％。我们认为随着植保行业库存的消化,拟除虫菊酯系列等公司核心产品价格未来有望重回上升通道。

   1H24公司销售费用同比下降0.96％,销售费用率为1.86％,同比上升0.34pcts;财务费用同比上升11.62％,财务费用率为-0.46％,同比下降0.04pcts;管理费用同比下降20.16％,管理费用率为4.17％,同比下降0.05pcts;研发费用同比下降24.05％,研发费用率为2.95％,同比下降0.18pcts。

   1H24公司各项现金流净额变化较大。1H24经营性活动产生的现金流净额为26.30亿元,同比上升2.01％;投资活动产生的现金流净额为-14.68亿元,同比下降285.80％;筹资活动产生的现金流净额为-1.05亿元,同比下降181.86％;期末现金及等价物余额为15.91亿元,同比下降64.70％。应收账款同比上升6.95％,应收账款周转率有所下降,从2023年同期的2.71次下降到2.46次;存货同比下降9.63％,存货周转率有所上升,从2023年同期的3.09次上升到3.16次。

   植保行业竞争加剧,产品价格短期低迷,未来需求仍有成长空间。短期来看,全球市场分销渠道正在积极消化库存,大多数产品价格处于底部区间。根据中农立华公众号数据披露,2024年9月15日中农立华原药价格指数报75.27点,同比2023年同期下跌12.2％,环比上月上涨0.25％。跟踪的上百个产品中,同比2023年同期67％产品下跌;环比上月74％产品持平,10％产品上涨。与此同时,国内供给端新一轮产能扩张进入投产期,加之前两年的行业高景气吸引了部分跨界投资入局,导致2023年规模化产能放量,市场竞争激烈。此外,印度农药制造业在近两年快速崛起,出口份额持续扩大,给国内企业及相关品种带来挑战。长期来看,广大发展中地区居民饮食结构仍有较大的改善空间,全球粮食需求中长期看涨趋势明确,支撑了饲用农产品需求,巴西、美国等粮食主产国也在持续扩大农产品种植面积,农药产品终端需求也将随之提升。我们认为植保行业库存消化接近尾声,低端产能将在激烈市场竞争中逐步出清,未来随着农药产品终端需求的上涨,农药企业盈利空间有望回升。

   葫芦岛项目一期进入试生产阶段,二期有序推进。根据公司2024年中报披露,葫芦岛一期一阶段项目2023年6月9日开工以来,新建单体建筑54幢,总建筑面积达14.46万平方米,一阶段项目已进入试生产,二阶段项目已进入机电安装阶段。我们看好葫芦岛项目的逐步落成,公司原药及制剂品种有望进一步丰富,综合竞争实力增强。

   投资建议:我们预计扬农化工2024-2026年收入分别为125.28/144.44/157.78亿元,同比增长9.1％/15.3％/9.2％,归母净利润分别为13.72/17.35/21.62亿元,同比增长-12.3％/26.5％/24.6％,对应EPS分别为3.38/4.27/5.32元。结合公司9月20日收盘价,对应PE分别为14/11/9倍。我们基于以下三个方面:1)我们认为随着植保行业库存的消化,拟除虫菊酯系列等公司核心产品价格未来有望重回上升通道;2)我们认为植保行业库存消化接近尾声,低端产能将在激烈市场竞争中逐步出清,未来随着农药产品终端需求的上涨,农药企业盈利空间有望回升;3)我们看好葫芦岛项目的逐步落成,公司原药及制剂品种有望进一步丰富,综合竞争实力增强,维持"买入"评级。

   风险提示:气候异常风险、汇率风险、市场风险、安全和环保风险、地缘政治风险。