太阳纸业(002078):纸品需求仍显疲弱,公司林浆纸一体化韧性凸显

结论与建议:自9月以来,国内纸品市场呈现"旺季不旺"的态势,多数纸品价格并未改善。尽管阔叶浆价有所下滑,但内需不足仍是当前核心矛盾,这也更为考验纸企的经营韧性。而公司作为国内造纸龙头企业,在林浆纸一体化方向上布局多年,穿越周期能力将优于同类企业。考虑到当前需求尚未修复,暂给予公司"区间操作"的投资建议。

   当前内需仍显不足,国内纸品市场"旺季不旺":从消费数据看,1-8月单月社零总额为31.2万亿元,YOY+3.4％,国内有效需求不足。尽管8月末公司、华泰等多家纸企发布涨价函,但中秋季节性订单并未如期放量,以对包装纸需求较大的月饼为例,中焙糖协预计今年中秋月饼产量与销售额约为30万吨和200亿元,同比分别下降6％、9％。由于节日消费增量有限,国内纸品市场呈现"旺季不旺"的态势,截至9月23日,白卡纸、双胶纸、铜版纸、瓦楞纸价格较8月分别下降3.8％、2.5％、0.2％、0.5％,同比分别变动-8.2％、-6.8％、+2.9％、-3.3％。

   3Q纸企利润仍将承压:上游阔叶浆产能释放,但全球针叶浆新增产能有限,二者价格走势分化,阔叶浆明星CFR、针叶浆银星CFR价格较8月分别变动-12.3％、持平,但仍分别高于去年2.5％、9.5％。此外,供应端扰动并未止歇,UPM将削减旗下两座工厂的纸浆产出,同时加拿大铁路运输也需数周时间才能从停工中恢复。因而我们认为,未来浆价以震荡走势为主,叠加纸品价格低迷,3Q国内纸企利润仍将承压。

   公司林浆纸一体化布局领先,经营韧性持续优于同业:2022年公司推进广西南宁一期项目,预计生活用纸产线(30万吨)将于2024Q3进入试产阶段,高档包装纸生产线将于2025Q4进入试产阶段。同时公司5月通过广西南宁二期项目,将建设特种纸生产线(40万吨)、漂白化学木浆生产线(35万吨)、机械木浆生产线(15万吨)及配套设施,在丰富矩阵的同时,进一步提高木浆自供率。截至目前,公司山东、广西和老挝三大基地浆纸总产能超1200万吨,并且纸浆自供率达60％左右,随着未来林浆纸产能的进一步提升,我们看好公司经营韧性持续优于同业。

   盈利预测及投资建议:考虑到当前需求不足,我们下调盈利预测,预计2024-2026年公司分别实现净利润34、35、38(此前分别为34、38、41亿元),yoy分别为+9％、+5％、+8％,EPS为1.2元、1.3元、1.4元,当前A股价对应PE分别为11倍、10倍、9倍,考虑到当前纸品需求尚未修复,暂给予公司"区间操作"的投资建议。

   风险提示:市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、需求持续低迷