森马服饰(002563):收入＆利润表现优于同业,逆势开店轻装上阵-2024中报点评

事件描述

   公司2024H1实现营收、归母净利、扣非净利59.5、5.53、5.41亿元,同比变动7.1％、7.1％、12.7％。其中单Q2实现营收、归母净利、扣非净利28.2、2.06、2.03亿元,同比变动10.1％、0.7％、8.2％。

   事件评论

   H1收入增速好于同业,加盟渠道增长亮眼。公司H1/Q2收入同比分别+7％/10％,Q2营收增长环比提速且好于同业表现。分渠道,2024H1主业直营+5.0％、加盟+11.8％、电商+3.4％。渠道补库带动加盟增长优于直营表现,同时渠道补库带动加盟提货好于终端零售,进而拉动收入表现优于零售流水。电商营收增速相对较低,预计主因折扣收紧、正价率提升下对零售有所影响。分业务,2024H1主业休闲+7.7％、童装+6.4％。童装开店数量多于休闲装,但营收增长偏弱。2024H1公司整体相比年初净开店203家(占现有门店的2.5％,开店以直营为主),其中休闲装/童装2024H1相比年初分别净开店52/151家。

   毛利率延续改善,电商渠道提升明显。毛利率:H1毛利率整体同比+1.5pct,预计主因产品折扣收紧以及供应链管理能力提升下成本降低,其中Q1/Q2毛利率分别同比+2.3pct/+0.6pct。分业务,H1休闲服饰/童装毛利率同比分别-2.1pct/+3.1pct至38.6％/49.6％,休闲服饰毛利率同比下降预计主因H1去库速度加快;分渠道,H1直营/加盟/电商渠道毛利率同比分别-3.22pct/-1.45pct/+5.70pct至67.2％/38.1％/47.4％,电商渠道毛利率在推进全域融合、收紧折扣下提升明显。期间费用率:Q2公司期间费用率同比-0.3pct至33.3％,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.4pct/-0.5pct/+0.2pct/-0.4pct至27.7％/5.4％/2.5％/-2.3％。销售费用率+0.4pct预计主因Q2直营渠道开店投入加大,财务费用率下降预计主因定期存款利息增加导致利息收入增加。其他:公允价值变动净收益同比减少1553万,信用减值损失同比多计提747万、其他收益同比减少783万等对利润造成负面影响,叠加Q2所得税率同比+8.5pct导致所得税同比增加3106万,拖累Q2归母净利率同比-0.7pct至7.3％、扣非净利率同比-0.1pct至7.2％。

   存货质量改善明显,账面现金充裕。存货:商品运营效率提升下,公司存货同比-10％至28.5亿元,存货周转天数同比加快48天至159天。从存货结构来看,2024H1公司1年以内库龄存货占比相比2023年末提升14pct至67％,存货结构优化明显,同时带动Q2资产减值损失同比少计提1788万。现金流:Q2公司经营活动净现金流为-8.4亿(去年同期为4.46亿),预计主因现金支付的货款增,但公司账面资金充裕,抗风险能力较强。

   展望后续,公司夯实基础,全域化、控折扣、降库存均取得成效。伴随渠道库存去化和质量优化,预计2024年加盟商恢复提货下业绩有望恢复稳增,后续零售若好转则公司逆势开店有望带来一定的收入和业绩弹性增量。预计公司2024-2026归母净利为12.2、14.3、15.9亿元,对应PE为10、9、8X,维持"买入"评级。

   风险提示1、零售环境波动;2、库存去化不及预期;3、费用投放转化效果弱。