开立医疗(300633):内镜收入增长,海外拓展持续-2024半年报点评报告

公司披露2024半年报,2024H1收入10.1亿元,同比下滑2.9％,归母净利润1.7亿元,同比下滑37.5％;其中Q2收入5.3亿元,同比下降6.5％,归母净利润0.7亿元,同比下降47.7％。其中24H1内镜收入同比增长2.8％,高于整体收入增长,内镜持续的放量;海外收入占比46％(高于2023年的44％),海外拓展持续。我们认为,随着内窥镜收入增长以及海外拓展,公司全年收入增长可期。

   成长性:内镜收入增长叠加海外拓展,2024年收入增长可期超声设备:产品更新迭代叠加海外拓展,超声收入有望稳增长。高基数叠加国内入院恢复较慢,2024H1公司超声产品收入同比下滑5.9％,但我们认为其长期增长驱动仍在:①海外中高端市场逐步打开。公司已经建立了覆盖全球近170个国家和地区的营销网络,依托"凤眼S-Fetus"相关产品S60、P60和Elite系列公司逐步突破海外中高端市场,2023年公司持续加深美国、德国等本地化子公司建设,新品S90Exp于2022年12月取得CE认证、2023年2月取得FDA认证,我们认为随着产品力提升下,海外中高端市场的快速拓展,海外或成超声板块较强拉动;②国产替代政策驱动、高端产品替换、下沉需求增长,国内收入有望稳定增长。我国高端超声市场国产化率较低(约10％),开立医疗作为国产超声厂家中唯一一家具备研发和生产覆盖台式超声、便携式超声、血管内超声的高新技术企业,2023年公司全新一代高端彩超S80/P80系列上市,助力拓展三级医院市场。我们认为,在海外拓展与国内高端产品替换等驱动下,公司超声收入有望长期稳定增长。消化内镜:国产替代加速,产品＆渠道持续高端化,有望形成高增长主要驱动。2024H1公司内镜收入增长2.8％,高于整体收入增长。我们认为:①产品力提升＆高端渠道拓展,国内收 入有望高增长。我国消化内镜市场被海外龙头占据,正处国产化率快速提升期,2018年开立医疗HD-550内镜平台推出(2019年将SFI成像技术同HD-550结合),经过持续迭代与产品完善,市场认可度逐步提升,2021-2023年公司内镜收入分别同比增长39％、43％、39％,成为公司核心成长拉动。2023年公司HD-580上市,成像性能进一步提升。我们认为,随着公司产品力的提升、三级医院渠道拓展,国内消化内镜板块收入有望持续高增长,形成收入强拉动。②海外市场稳步拓展,有望构建新增长曲线。公司超声内镜系统(EUS),推广两年来,取得了海外25+国家的销售和装机,我们认为,随着内镜产品海外的逐步推广,有望构建新增长曲线,拉动长期收入增长。外科及血管内介入产品陆续上市,有望形成长期收入增长拉动。微创外科领域,公司启动了摄像系统、电子镜、光学镜、配套设备以及器械的全方位研发;血管介入领域,2023年公司自主研发的血管内超声成像产品正式上市。我们认为,随着新品的陆续商业化,有望拉动长期收入增长。

   盈利能力:费用逆势投入,全年利润增长或有压力2024H1公司净利率16.8％,同比下降9.3pct;其中Q2净利率13.2％,同比下降10.4pct。净利率下滑主要由于终端医院采购减少带来的收入压力以及公司人员大幅增长带来的费用率提升,2024H1公司员工数量增加超过300人,员工总数突破3000人,研发、营销团队实力进一步增强。我们认为,虽然逆势投入会带来短期利润压力,但在公司新品持续推出情况下,有望形成中长期成长拉动。

   盈利预测及估值考虑公司较高的人员投入,我们下调公司2024-2026年盈利预测,预计公司2024-2026年收入分别为24.00/28.74/34.27亿元,分别同比增长13.18％、19.76％、19.25％;归母净利润分别为4.65/6.00/7.30亿元,分别同比增长2.34％、29.01％、21.70％,对应EPS分别为1.07/1.39/1.69元,对应2024年27倍PE,维持"增持"评级。

   风险提示:产品商业化不及预期的风险;政策变动的风险;行业竞争加剧的风险