光明乳业(600597):外部承压导致盈利能力减弱,期待需求恢复

事件:公司公告2024年半年报,根据公司公告,24H1公司实现营业收入127.14亿,同比下降10.08％,归母净利润2.80亿,同比下降17.03％,扣非归母净利润3.48亿,同比增长10.05％。单Q2公司实现营业收入62.97亿,同比下降10.92％,归母净利润1.08亿,同比下降28.19％,扣非归母净利润1.63亿,同比增长14.78％。公司收入利润低于预期。

   投资评级及估值:由于乳业需求疲软,以及23Q4一次性资产处置收益影响导致利润基数偏高,下调2024、2025年盈利预测,新增2026年盈利预测,预测2024-2026年公司归母净利润为4.80、5.36、5.79亿(前次2024～2025年为6.5、7.6亿),分别同比-50.4％,+11.7％,+7.9％。最新收盘价对应2024～2026年PE分别为22x、20x、18x。参考乳制品可比公司伊利股份、天润乳业、新乳业和妙可蓝多2024年平均PE为24x,给予光明乳业未来一年114亿的目标市值(24x),较当前还有9％的提升空间,维持增持评级。当前受需求下行、竞争加剧影响,公司业绩短期波动,但是公司作为区域性低温鲜奶头部乳企,低温鲜奶业务在核心市场占据优势地位,具有良好的消费者认知基础,未来伴随原奶周期调整,行业供需关系趋于平衡,竞争格局有望得到改善,那么公司依然具备一定的差异化增长能力。

   需求疲软导致液态业务承压。根据公司公告,分产品看,24H1公司液态奶/其他乳制品/牧业产品分别实现营业收入72.3/40.9/6亿元,分别同比-9.67％/-2.33％/-42.99％。液态奶业务收入下滑主因乳业需求面临消费降级压力,行业竞争激烈影响。牧业产品收入下滑主因原奶供过于求的背景下,奶价下跌以及公司产能去化,原奶外销量减少导致。分区域看,24H1公司在上海/外地/境外分别实现营业收入37.5/50.6/38.6亿元,分别同比-5.75％/-19.87％/+2.63％。展望未来,上游牧场加快产能出清节奏,预计未来原奶供需格局有望边际改善,奶价回暖带来牧业业务收入回升。面对终端需求的不确定性,公司持续进行产品创新和消费者培育活动,上半年推出光明优倍有机鲜牛奶、致优原生DHA等34款新品,打响"鲜奶活性高,提升免疫力,喝光明鲜奶"的品牌新声,期待未来能够通过产品创新进一步提升消费者认知度。

   竞争导致液奶利润承压。2024H1公司实现毛利率19.83％,同比下降0.29pct,分业务看,液态奶/其他乳制品/牧业产品毛利率分别为18.88％/1.91％/8.22％,分别同比-6.42/+9.21/-2.93pct。在原奶成本压力不大的情况下,液奶毛利率下降预计主因鲜奶销量下滑,以及为应对竞争货折增加所致。

   费用端,2024H1公司销售/管理费用率分别为11.69％/3.67％,分别同比-0.48/+0.3pct。销售费用率下降主因公司提质增效,优化职工薪酬费用,以及适度减少广告和营销市场费用所致。2024H1公司归母净利率为2.2％,同比下降0.18pct,而扣非归母净利率为2.74％,同比提升0.5pct。扣非净利润表现更好主因24H1公司因淘汰牛而计提非流动性资产处置损益1亿元影响(去年同期为0.28亿)。

   2024H1新莱特实现营业收入38.74亿,净利润-1.4亿(去年同期0.85亿)。新莱特亏损增加主因新西兰通货膨胀导致原材料及人力成本增加,以及前期投资项目集中转固。

   风险提示:价格战激烈,原奶价格低迷导致淘汰牛损失增加,食品安全问题。