水星家纺(603365):毛利率持续提升,Q2费用率短暂波动影响净利-点评报告

24中报整体表现稳健,单Q2业绩承压24H1实现收入18.06亿元(同比+0.5％),归母净利润1.46亿元(同比-13.9％),扣非后净利润1.32亿元(同比-2.7％);单Q2实现收入8.91亿元(同比-8.9％),归母净利润0.53亿元(同比-38.6％),扣非后净利润0.47亿元(同比-27.6％),Q2销售环比Q1承压,费用率上升导致净利润波动较大,非经影响主要系政府补助同比减少较多。

   电商收入承压下滑,线下持续开店驱动增长24H1水星电商子公司收入9.66亿元(同比-3.9％),占比53.5％。电商渠道面临市场竞争加剧、消费行为变化、电商平台政策调整等挑战,获客成本及营销费用不断增长,新品牌以低价策略对头部品牌造成压力。

   除水星电商以外(线下)收入8.40亿元(同比+6.2％),在线下整体客流低迷的环境下,线下依靠持续拓店依然保持增长,其中24H1新开门店100+家,净开70+家,符合全年"新开200+家,净开100+家"的开店目标节奏,且新开店均为"水星StarzHome"新形象店。

   毛利率创历史新高,费用增加+补助减少影响净利24H1公司毛利率41.9％(同比+2.0pp),单Q2毛利率42.3％(同比+2.2pp),创历史单季度新高,提升来自产品结构升级,我们预计主要系高单价、高毛利的差异化产品占比提升。

   24H1公司净利率8.1％(同比-1.4pp),单Q2净利率5.9％(同比-2.9pp),Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.7/+1.2/+0.4/+0.2pp,销售费用率提升主要系广告宣传费、工资性支出增加;管理费用率提升主要系工资性支出、股权激励费用增加。此外,24H1政府补助较去年同期减少2863万元(23H1为3845万元,24H1为982万元)。

   盈利预测与投资建议:我们认为公司线下将持续加大空白及弱势市场开店,电商有望在行业调整期巩固扩大领先优势,产品结构改善之下、毛利率有望进一步上行。在加强控费下,下半年净利率有望环比Q2明显修复。

   预计公司24-26年实现收入41.5/44.5/47.3亿元,同比-1.5％/+7.2％/+6.3％;归母净利润3.6/3.9/4.3亿元,同比-6.1％/+9.7％/+8.9％,对应PE8.4/7.7/7.1倍,公司总体业绩稳健、分红率高,估值处于偏低位置,维持"买入"评级。

   风险提示:电商平台竞争加剧;原材料价格大幅波动;区域家纺竞争加剧