太阳纸业(002078):业绩符合预期,深化产业链布局-半年报点评

公司发布2024半年报:24H1公司实现收入205.24亿元(同比+6.1％),归母净利润17.58亿元(同比+40.5％),扣非归母净利润18.17亿元(同比+49.2％);24Q2公司实现收入103.39亿元(同比+8.4％),归母净利润8.02亿元(同比+16.9％),扣非归母净利润8.65亿元(同比+30.0％)。Q2公司对南宁部分落后固定资产清理、影响当期税前利润约0.84亿元;还原非经影响后,盈利能力环比表现稳健。

   木浆系:价格平稳,盈利预计小幅承压。2024H1公司非涂布文化纸/铜版纸分别实现收入70.17/21.20亿元(分别同比+7.3％/+34.3％),毛利率分别为18.0％/17.9％((分别环比+0.4pct/+4.4pct)。据卓创资讯,2024Q2内盘针叶/阔叶浆环比+6.3％/+7.4％,双胶纸/铜版纸价格分别环比-0.1％/-0.9％,内需不振、价格保持弱势稳定,成本攀升背景下,我们预计吨盈利环比小幅下滑。展望未来,木浆高位滑落且仍处下行趋势(目前内盘针叶/阔叶分别自高点-5.3％/-16.0％),预计Q3成本仍处高位、Q4低价浆入库驱动成本改善,叠加公司Q4提价(9月1日起非涂布纸全系+200元/吨),盈利有望Q3触底、Q4回暖。

   废纸系:静待需求复苏,盈利有望释放。2024H1公司箱板纸实现收入52.03(同比+14.1％),毛利率为14.6％((环比-2.4pct)。据卓创资讯,2024Q2国废价格环比-4.7％,箱板纸/瓦楞纸价格分别环比-4.6％/-7.3％,需求疲软背景下盈利预计延续承压。2023年公司南宁一期项目中100万吨高档包装纸顺利投产,目前稳步推进智能化升级,并取得阶段性进展,未来伴随下游消费企稳,公司产能持续爬坡,盈利有望底部修复。

   南宁项目稳步推进,林浆纸一体化可期。截至2023年底公司合计产能已突破1200万吨,其中浆、纸产能分别合计达500万吨和714万吨。2024H1山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目、14万吨特种纸项目二期工程开工建设;南宁PM11和PM12(合计120万吨高档包装纸)已启动实施、预计25Q4投产;24Q3南宁生活用纸15万吨有望逐步投产(二期仍规划15万吨)。此外,南宁二期项目后续投资明确,计划将建设特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措施,项目预计总投资不超过人民币70亿元,中期成长稳健。

   盈利短暂承压,费用管控稳定。2024Q2公司毛利率17.2％((同比+1.0pct、环比-0.8pct),归母净利率7.8％((同比+0.6pct、环比-1.6pct);费用端方面,Q2期间费用率为6.9％(同比-1.6pct),其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.4％/2.1％/2.4％/2.0％((同比分别+0.04pct/-0.87pct/-0.08pct/-0.67pct)。分红方面,公司拟10股派2元(分红比例19.9％)提升至10股派3元(分红比例27.2％),后续伴随盈利改善、资本支出缩减,分红有望稳中有升。

   现金流＆营运能力表现稳定。2024Q2公司经营性现金流为24.40亿元(同比基本持平)。截至2024Q2末公司存货周转天数48.74天(同比-4.58天)、应收账款周转天数21.61天(同比-1.63天)、应付账款周转天数43.24天(同比-1.89天)。

   盈利预测与投资评级:我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为34.7、41.3、45.5亿元,对应PE为9.7X、8.2X、7.4X,维持"买入"评级。

   风险提示:需求复苏不及预期,成本超预期波动,产能投放不及预期。