恒顺醋业(600305):Q3小幅增长,调整仍待检验-2024年三季报点评

事项:公司发布2024年三季报。前三季度公司实现营收15.31亿,同比下降6.51％;归母净利润1.20亿,同比下降13.08％。24Q3实现营收5.27亿,同比增长5.64％;归母净利润2645.45万,同比增长79.99％。

   评论:醋及料酒同比持平,酱类环比提速,带动24Q3营收保持平稳增长。分产品来看,单Q3公司醋收入同比-0.3％,主要是竞争对手加大醋产品布局,行业竞争有所加剧,料酒同样基本持平,而酱类环比放量加速,单Q3营收同比+26.1％,整体来看调味品三大核心业务单Q3同比+2.4％,其他调味品产品增速相对更快,最终Q3整体营收同比+5.6％,保持平稳增长。分渠道来看,公司经销/直销/外贸分别同比+7.1％/-33.2％/+21.7％,同时经销商数目环比净减1家至2094家,线上/线下渠道分别同比+3.4％/+5.0％。分区域来看,单Q3华东/华南/华中/西部/华北大区分别同比+10.2％/+2.2％/+14.8％/-17.0％/-24.5％,而细分到公司六大战区,单Q3北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区分别同比-13.0％/+6.2％/+25.7％/+12.4％/-16.8％/+2.1％,整体看核心区域市场表现更优,外埠市场出现一定下滑。

   24Q3盈利有所恢复、符合预期,由于去年基数较低,报表兑现弹性。单24Q3公司实现毛利率35.6％,同比大幅提升9.5pcts,主要一是因为去年同期公司低价清理冗杂SKU导致利润基数较低,二是预计期内相关降价促销动作有所收缩。在费用方面,公司24Q3销售费用率录得18.8％,同比+6.0pcts,主要仍是去年基数相对较低,而管理费用率5.0％,同比基本持平,研发费用在新品打造加强的情况下,24Q3费用率同比+0.9pcts,财务费用率小幅平稳波动。最终公司24Q3实现归母净利率5.0％,同比+2.1pcts。

   经营调整尚待检验,继续关注渠道反馈及管理潜在变化。整体来看,尽管Q3实现小幅正增,但外部承压、内部调整之下,当前公司经营压力仍在,预计Q4基本面较难大幅度改善,利润则有望转正恢复至合理中枢,考虑到Q1明显拖累,预计今年股权激励目标较难达成。公司当前持续推进调整,一方面重塑营销组织架构,推动渠道改革,激发销售人员及经销商积极性,另一方面深化核心单品打造,持续扩大规模效应,但从报表端,仍需等待增长持续提速等明显反转迹象,建议后续持续关注公司经营调整效果,同时考虑到国企一般运行机制,来年重点关注管理端潜在变化。

   投资建议:Q3延续增长,调整仍待检验,维持"推荐"评级。考虑到外部需求承压,Q3延续平稳增长难能可贵,但经营调整仍尚待进一步检验,重点观察公司增长延续性,继续关注公司渠道反馈及潜在的管理端变化,长期仍盼深层改革进一步破冰。我们维持24-26年EPS预测为0.13/0.16/0.18元,对应PE为58/48/42倍,考虑潜在改革带来的改善空间,我们给予25年50倍PE,维持目标价8.0元。

   风险提示:下游需求低迷;市场竞争加剧;费用投放加大;食品安全问题等