上汽集团(600104):自主品牌新能源稳健;推进平台化改革

2Q24业绩符合我们预期1H24实现营业总收入2846.9亿元,同比-12.8％;归母净利润66.3亿元,同比-6.5％;扣非归母净利润为10.2亿元,同比-82％。对应2Q24营业收入1416.1亿元,同比-21.6％/环比-1.0％;归母净利润39.1亿元,同比-9.0％/环比+44.2％;扣非归母净利润-11.0亿元,业绩基本符合市场预期。

   发展趋势零售表现优于批发加速去库,自主和合资品牌销量表现分化。1H24公司销量182.7万辆,同比-11.8％,2Q起公司通过多项举措加速去库,1H24实现终端零售211.5万辆。品牌拆分来看,自主品牌销量表现分化,1H24上汽乘用车、上通五菱、智己销量分别为33.5/57.0/2.2万辆,同比-18.5％/+9.6％/+129.3％。合资方面,大众企稳、通用承压,1H24上汽大众/上汽通用销量为51/23万辆,同比+2％/-50％;对应大众/通用收入分别为650/320亿元,同比+21％/-48％。

   综合毛利承压,印度公司转股增资带动其他投资收益增加。1H24综合毛利率略有下滑,毛利率为11％,同比-1.5ppt略有下降。费用方面,公司销售和管理费率保持稳定,1H24分别为4.0％/3.3％,同比+0.1ppt/持平。投资收益方面,非经常性项目带动投资收益增厚明显,1H24公司投资收益达85亿元,同比+36％,其中非经损益56亿元,主要系印度MG公司转股增资完成,对公司增利51.3亿元。合联营企业表现分化,大众实现盈利企稳,通用尚处于调整期。其中上汽大众/上汽通用制造公司净利润为8.6/-22.7亿元,分别同比+62％/转亏。

   往前看,公司加速出海进程和内部改革,期待公司淌过调整期。出海方面,公司出海新车型并开拓新市场,进一步拓展增量。一方面,公司加速具备性价比优势的HEV/PHEV车型进入欧洲市场,我们预计公司欧洲出口基盘有望企稳;同时公司加速中东欧、东南亚、澳新等市场开拓。另一方面,公司内部改革加速,自主方面聚焦车型谱系改革和统一平台建设以推动降本;合资方面借鉴大众成功改善经验,推动上汽通用改革,加速PHEV车型上市。综合盈利层面,我们认为公司有望通过供应链降本和车型统一平台实现毛利稳定,费用端继续降本增效,期待全年归母净利保持稳健。

   盈利预测与估值考虑销量承压等情况,我们下调2024年/2025年盈利预测9％/13％至150/150亿元。当前股价对应10x/10x24E/25EP/E。维持跑赢行业评级。同步下调目标价9％至16元,对应12x/12x24/25EP/E,较当前股价有27％的上行空间。

   风险价格竞争加剧,合资销量下滑。