水星家纺(603365):Q2高基数下业绩承压,扣非净利相对坚挺-2024年中报点评

公司发布2024年中报:24H1营收18.06亿元/yoy+0.52％,归母净利润1.46亿元/yoy-13.89％,扣非归母净利润1.32亿元/yoy-2.72％(24H1政府补助同比减少2898万元),若剔除股权激励费用(24H1为519万元,23H1不存在该费用)影响,24H1扣非归母净利润较23H1持平略增。分季度看,24Q1/Q2营收分别同比+11.8％/-8.9％,归母净利润分别同比+11.6％/-38.6％,扣非归母净利润分别同比+20.3％/-27.6％,Q2国内消费转弱、公司基数较高(23Q2营收同比+17％、归母净利同比+287％、扣非净利同比+346％),业绩有所承压。

   我们预计24H1线下渠道保持增长、线上小幅下滑。1)电商渠道:为公司优势渠道,近年来公司在电商渠道持续推动产品结构升级,短期受到部分新兴品牌低价竞争策略一定冲击,同时23H1电商基数较高,我们估计24H1电商渠道收入低单位数下滑。我们认为公司作为行业较早重点布局电商渠道的龙头,电商运营具备领先优势,未来随消费环境改善有望恢复稳健增长。2)线下渠道:我们判断上半年保持净开店(70+家),带动线下渠道收入同比增长中单位数,公司维持全年新开200家、净开100家+门店的开店目标。

   毛利率提升、费用率提升较多、净利率承压下降。1)毛利率:24H1同比+1.96pct至41.87％,其中Q1/Q2分别同比+1.73/+2.23pct,我们判断线上渠道毛利率在产品结构持续优化带动下进一步提升,线下渠道毛利率预计同比持平。2)期间费用率:24H1同比+2.61pct至32.63％,其中Q1/Q2分别同比+0.93/+4.58pct至29.65％/35.69％。Q2销售费用率同比+2.75pct、管理费用率同比+1.23pct,主要来自广告营销相关支出、工资性支出、股权激励费用增多,我们预计下半年公司将加大费用管控。3)归母净利率:24H1同比-1.35pct至8.09％,其中Q1/Q2分别同比-0.03/-2.87pct至10.2％/5.92％,Q2因费用率提升较多净利率下降。

   存货压力有所增加,预计下半年逐步消化,现金流短期下滑。1)存货:24H1存货10.82亿元/yoy+12.76％,存货周转天数同比增多10天至175天,市场需求疲软、618期间销售不及预期、以及提前储备原材料导致存货有所增加,预计下半年有望逐步消化。2)现金流:24H1经营性活动净现金流2313万元/yoy-88.63％,主因支付货款、工资性支出增加,现金流压力预计年底将得到缓解。截至24H1末货币资金7.3亿元/-30％。

   盈利预测与投资评级:公司为国内家纺龙头,24H1国内消费疲软,线上竞争加剧+高基数下销售有所承压,线下渠道净开店带动收入保持增长,利润方面受费用率提升及政府补助减少影响有所承压,扣非净利相对坚挺,公司预计下半年将加强费用管控。考虑终端消费偏弱,我们将24-25年归母净利润从4.34/4.90亿元下调至3.74/4.22亿元,增加26年预测值4.71亿元,对应24-26年PE分别为8/7/6X,维持"买入"评级。

   风险提示:终端消费持续低迷,开店不及预期,竞争加剧。