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森马服饰(002563):扣非利润稳健增长,电商经营质量提升-半年报点评

国盛证券   2024-08-29发布
2024H1:收入同比+7%/扣非归母净利润同比+13%。公司发布中报:1)2024H1公司收入为59.5亿元,同比+7%,归母净利润为5.5亿元,同比+7%,扣非归母净利润为5.4亿元,同比+13%((非经性收益同比减少0.24亿元,主要系交易性金融资产和负债公允价值变动损益减少0.20亿元、政府补助减少0.13亿元)。2)盈利质量方面,2024H1公司毛利率同比+1.5pct至46.1%,主要系电商毛利率提升;销售/管理/财务费用率同比分别+0.8/-0.2/-0.8pct至26.0%/4.8%/-2.2%,销售费用率增加主要系广宣及服务费增加,财务费用率主要系定期存款利息收入增加;综合以上,2024H1净利率同比持平至9.2%。

   2024Q2:收入同比+10%/扣非归母净利润同比+8%。单二季度来看:2024Q2收入为28.2亿元,同比+10%,归母净利润为2.1亿元,同比+1%,扣非归母净利润为2.0亿元,同比+8%。盈利质量方面,2024Q2毛利率同比+0.6pct至45.5%;销售/管理/财务费用率同比分别+0.4/-0.5/-0.4pct至27.7%/5.4%/-2.3%;综合以上,净利率同比-0.7pct至7.3%。

   分品牌:童装及成人装2024H1同比均稳健增长,商品零售革新效率继续体现。公司继续强化产品功能性及面料研发,以商品零售实现促进销售、控本降费、效率增长。分品牌来看:1)童装业务:2024H1童装业务收入同比+6%至40.7亿元,毛利率同比+3.1pct至49.6%,期末门店共5385家(较年初新开495家,关闭344家,净开151家)。童装业务集中资源聚焦爆款打造,推出三丽鸥IP联名、防晒品类、国风系列产品收到消费者欢迎。2)成人休闲服饰业务:2024H1成人装业务收入同比+8%至18.1亿元,毛利率同比-2.1pct至38.6%,期末门店共2755家(较年初新开235家,关闭183家,净增52家)。森马品牌继续强化产品功能性及面料研发,推出多款心智产品并通过全域营销焕新提升品牌一致性。

   分渠道:电商盈利质量提升,线下渠道结构优化、进入净开店阶段。1)电商:销售稳健增长,盈利质量提升。2024H1公司线上销售同比+3%为26.9亿元,毛利率同比+5.7pct至47.4%。2)线下:2024H1公司线下直营/加盟/联营渠道收入分别7.0/24.0/0.9亿元,同比分别+5%/+12%/持平,毛利率分别-3.2/-1.5/-0.5pct至67.2%/38.1%/62.2%,店数分别较年初+158/+21/+24家至839/7185/116家。公司持续新开优质店铺、出清低效门店,围绕消费者深化产品改革、推进供应链运营弹性,我们判断中长期品牌力及管理效率的提升有望持续贡献店效增长。

   库存周转持续优化,现金流管理符合季节性特征。我们判断目前存货库龄结构良好,库存周转健康。2024H1末公司存货同比-10.2%至28.5亿元,存货周转天数同比-48.3天至157天。2024H1经营性现金流量为净流出0.1亿元,主要系本期支付的货款增加,我们判断符合季节性特征、后续有望改善。

   2024年收入及业绩均有望稳健增长。1)根据行业趋势我们判断2024H1公司流水端同比略有增长,考虑加盟商发货节奏,我们估计2024H1发货端同比增速快于流水端,H2有望延续这一趋势。2)综合考虑全年渠道规划,我们估计2024年公司收入有望稳健增长/业绩有望增长10%左右。

   投资建议。公司是大众服饰及童装龙头,我们预计2024~2026年归母净利润为12.36/13.94/15.27亿元,对应2024年PE为10倍,维持"买入"评级。

   风险提示:消费环境波动风险;森马品牌业务改革不及预期;渠道扩张不及预期海外业务拓展不及预期。

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