万华化学(600309):Q2利润环比微降,产能释放带来长期成长动能-2024年中报点评

事项:

   公司发布2024年中报,24Q2实现收入509.06亿元,同比/环比分别+11.42％/+10.28％;实现归母净利润40.17亿元,同比/环比分别-11.03％/-3.38％;实现扣非归母净利润39.72亿元,同比/环比分别-8.09％/-3.76％。公司计划每股派发中期现金红利人民币0.52元(含税),共计分配利润总额约16.33亿元。

   分板块来看,24Q2公司实现聚氨酯、石化、精细化工品及新材料业务收入180/211/69亿元,环比分别+3％/+14％/+13％;实现销量138/141/48万吨,环比分别+5％/+5％/+9％;实现平均售价13010/14937/14320元/吨,环比分别-3％/+8％/+3％。评论:

   三大板块持续贡献增量,新材料板块景气修复。得益于福建基地MDI装置的技改扩能,TDI装置有效产能增加以及烟台聚醚新装置的投产,24Q2公司三大板块持续贡献量增。从产品价差水平来看,受原油价格上涨影响,24Q2原料纯苯价格达8962元/吨,环比上涨10％;24Q2聚氨酯相关产品聚合MDI/纯MDI/TDI/软泡聚醚平均价差分别约6924/8759/7730/995元/吨,环比分别+1％/-21％/-24％/-14％,聚氨酯产品价差阶段性收窄。24Q2石化板块受原料价格上行叠加下游需求复苏较弱,产品价差仍相对承压,其中乙烯/PDH价差环比分别-19％/-6％。24Q2精细化工品及新材料板块产品价格呈现较好复苏趋势,主要新材料产品实现量价齐升,其中TPU/PMMA/PC/HDI均价环比分别+1％/+14％/+3％/-14％。24Q2公司实现毛利率/净利率分别为15.31％/8.66％,环比分别-2.3/-1.2pct,期间费用率环比-0.3pct至5.4％,主要系销售费用减少。从主要子公司经营来看,24H1万华宁波、万华福建、匈牙利宝思德分别实现净利润17.45、8.39、10.3亿元,同比分别-19％/+40％/-86％。

   全球聚氨酯需求稳步复苏,行业景气有望持续改善。2024年以来,海外MDI需求仍维持高位,而供应端海外产能故障及不可抗力事件频发,全球多处MDI装置亦维持低产状态,国内MDI稳定供应的稀缺性持续凸显。据百川,24H1我国聚合MDI出口量64.4万吨,同比增长6％;其中山东+浙江+福建地区合计出口54.9万吨,同比+14％。24年上半年,公司福建工业园MDI装置完成技改扩能,MDI总产能提升至350万吨/年,全球市占率及综合竞争力有望持续提升。24年7月份以来,MDI价差已有明显修复,其中聚合MDI、纯MDI价差分别较二季度平均+18％、+7％,聚氨酯板块景气有望持续改善。

   中外合作提升国际化水平,在建项目逐步落地提供长期成长动能。公司与阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学于2024年7月签署项目合作协议,后续计划组建中外合资公司,并共同启动福建160万吨/年特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。公司有望凭借合资伙伴在乙烷裂解工艺、特种聚烯烃产品生产等环节的优势,加速提升公司国际化水平及全球竞争力。展望下半年,公司部分在建产能及增量项目有望逐步落地,继一期20万吨/年POE项目顺利投产运行后,4.8万吨/年柠檬醛-香精香料项目/蓬莱一期90万吨/年PDH项目/烟台120万吨/年大乙烯二期项目预计分别将于24Q3/24Q4/24年底陆续投产,公司长期成长动能充足。

   投资建议:我们维持公司24-26年归母净利润预测分别191.68、213.05、232.58亿元,对应EPS分别为6.11、6.79、7.41元,当前市值对应24-26年PE分别为14x、13x、12x。考虑到公司作为行业龙头有望率先受益于行业需求复苏及盈利改善,高附加值产品有望逐步落地并打开未来成长空间,我们给予公司2025年15倍PE,对应25年目标价101.85元,维持"强推"评级。

   风险提示:能源价格大幅变动,下游需求不及预期,新项目投产进度不及预期,环保政策变动风险。