百洋医药(301015):大健康品牌商业化平台,集团孵化+外部合作持续注入增长动能-深度研究

投资逻辑:百洋医药为国内领先的医药商业化平台,能力已经得到市场验证,目前正处于快速成长期,通过院内+院外双轮驱动,不断深挖产品,推动公司持续快速增长。1)公司院外市场推广能力突出,随着迪巧、海露、哈乐、功效护肤品等亿级及十亿级大单品的持续深耕,仍有较大提升空间;2)公司加速布局创新药械如核药、SPECT、人工心脏等,并逐步迎来收获期,打开长期成长天花板。

   迪巧焕发新活力,院外业务潜力可期。公司以零售渠道为特色,深耕多渠道品牌运营。1)迪巧:公司深耕钙补充剂领域多年,核心产品迪巧已经在母婴人群中建立高品牌认知度,收入增长趋势良好,2023年收入为18.97亿元,2021-2023年收入CAGR达17.3％,占品牌运营收入的43.1％。随着全人群、多剂型的发展,未来市占率仍有提升空间,业绩基本盘预计将保持稳健。2)其他OTC及大健康产品:公司旗下包括海露、纽特舒玛、功效护肤品等产品均具备较强竞争力,目前正在快速放量中,其中海露2021-2023年收入由3亿增长至6.4亿,纽特舒玛2020-2023年收入由3255万增长至8300万,未来潜力可期。

   集团孵化+外部合作,创新业务迎来收获期。创新药械是公司重要的发展方向,布局产品已经陆续进入商业化阶段/上市前期,有望持续为公司业绩增添动能。高端器械产品矩阵不断拓宽:1)人工心脏:晚期心衰的主要治疗手段,在我国发展较为早期,空间较为广阔,目前竞争格局良好。百洋负责的同心医疗的VAD产品长期随访数据优异,为百洋创新器械矩阵中较早进入商业化阶段的产品,截止2023年底已经在50多家医院开展手术。2)超声用电磁定位穿刺引导系统:全国独家经临床验证,360度无死角的实时精准无辐射的介入导航系统,穿刺成功率高,学习曲线短,契合临床需求。该产品有望帮助公司在影像设备领域建立销售体系。核医学业务发力在即,预计将成为公司重要增长点。目前国家正在推动核医学的发展,百洋通过与瑞迪奥战略合作获得我国第一个核医学显像诊断1类新药99mTc-3PRGD2的上市后中国大陆独家商业化权益。该产品临床数据优异,具备较强竞争力,有望成为公司在创新药领域的重磅产品。除此之外,还有其他核药产品及SPECT设备处于研发阶段,未来随着上市进程的推进,核医学相关产品预计将成为公司重要的业绩增长点。

   收购百洋制药,再添强劲增长点。公司以8.8亿现金通过收购百洋投资、百洋伊仁、百洋康合的股权进而直接和间接持有百洋制药60.199％的股权。百洋制药布局中成药及化药业务,资产较为优质,2023年收入和净利润分别为7.6亿元及1.4亿元,近年增速较为稳健。旗下五大核心产品合计市场规模预计超百亿,空间广阔。百洋制药同时具备丰富的在研管线,为百洋医药增添强劲增长点。

   盈利预测与估值:我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为8.5亿元、10.8亿元、13.5亿元,增速分别为30.2％/25.9％/25.4％,当前股价对应的PE分别为14X、11X、9X。同时选取医药流通公司九州通、上海医药、国药股份作为可比公司,鉴于百洋医药为国内领先的医药商业化平台,具备优异的品牌打造能力及全渠道运营能力,已成功打造出多个收入亿级及十亿级单品,商业化能力得到充分验证,目前正在加速布局创新药械,随着相关产品陆续进入收获期,长期成长天花板有望打开。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:核心品种收入不及预期;合作品种上市进展不及预期;市场竞争加剧风险。