三棵树(603737):业绩受费用及计提扰动,渠道结构持续优化

事件:公司披露2024年半年报,实现营业收入57.60亿元,同比增长0.42％;归母净利润2.10亿元,同比下降32.38％;扣非净利润7930.34万元,同比下降64.36％。对此点评如下:主营产品收入保持增长,业绩受费用和计提等因素扰动。2024年Q2,公司实现营业收入36.94亿元,同比增长0.32％;归母净利润1.63亿元,同比下降42.66％;扣非净利润1.57亿元,同比下降41.02％。2024年上半年,公司积极进行渠道拓展,主营产品销量增加带动收入同比小幅增长0.42％;归母净利润则同比下降32.38％,主要系本期职工薪酬、广宣费用增加和计提的资产减值准备增加所致。上半年公司计提资产及信用减值损失1.59亿元,同比增长78.65％;政府补助1.70亿元,同比增长72.07％。分产品看,2024年上半年,公司家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材销量分别为25.23万吨/50.17万吨/3.42万吨/107.70万吨/4350.88万㎡,同比分别变动+24.04/-0.95/+28.02/+34.81/+22.92％;收入分别为14.52/18.37/4.17/11.34/6.45亿元,同比分别变动+20.12/-10.72/+29.35/+6.71/+16.36％。上半年公司装饰施工实现收入1.55亿元,同比下降34.86％。

   价跌本升致毛利率下降,费用率小幅提升。价格方面,上半年公司多数产品价格有所下降,其中家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材上半年均价同比分别变动-3.03/-9.85/+1.08/-21.05/-5.36％。成本方面,上半年公司多数原材料采购价格略有上涨,其中乳液/钛白粉上半年均价同比分别增长3.85/0.76％。综合作用下,上半年公司毛利率/净利率分别为28.64/3.61％,同比分别下降2.40/1.90pct。上半年公司经营性现金流净额为-0.42亿元,同比下降121.41％,主要系货款收回减少及薪酬支付增加所致。

   上半年公司期间费用率为25.24％,同比增长1.68pct。其中销售/管理(含研发)/财务费用率分别为15.84/7.98/1.43％,同比分别变动+1.42/+0.41/-0.15pct,主要系职工薪酬、广告及宣传费、差旅费、折旧及摊销等增长所致。

   渠道结构持续优化,护城河深厚。上半年公司积极进行渠道结构和收入结构的调整,零售业务规模稳步增长,占比提升显著。零售渠道方面,公司坚定不移推行高端零售战略,坚持差异化发展,以家居卖场体验店、艺术涂料体验店等模式拉动高端零售转型,立体化渠道布局基本达成。得益于国家政策推动,乡村振兴及村改项目蓬勃发展,公司乡村仿石漆业务发展势头较为迅猛,门店数持续增加;公司深耕淘宝、京东等电商主流平台,大力拓展抖音、快手、腾讯视频号、小红书等电商渠道,搭建线上全渠道覆盖体系,不断开拓新零售业务,公司电商新零售模式、抖音本地团购模式成长迅速。工程渠道方面,公司优化渠道结构,拓展优质赛道,聚焦央国企、城建城投、工业厂房新赛道,布局旧改、学校、医院等小B端应用场景,并下沉县级渠道,拓展渠道多元化,小B渠道建设日益完善,公司小B渠道客户数量持续增加。

   投资建议:业绩受费用及计提扰动,渠道结构持续优化,维持增持评级。

   预计2024～2026年公司归母净利润分别达到6.01、7.95、10.30亿元,同比分别增长246％、32％、30％,对应PE估值30、23、18倍。公司是涂料行业领先企业,6大核心竞争力助力持续高增;零售增长强劲,结构优化使得盈利能力、经营质量持续改善;扩大零售布局,渠道结构持续优化,助力长期发展。

   风险提示:行业竞争加剧;原材料价格波动风险;房地产调控风险;应收账款回收风险;下游需求低迷风险;市场需求低于预期风险等