莲花控股(600186):组织变革之势已成,静候涅槃-深度报告

一句话投资逻辑

   莲花控股是中国味精第一股,短期味精产能释放支撑味精主业成长,中长期海外渠道加速渗透厚实增长空间＆组织结构变革带来人效提升,有望驱动业绩超预期。

   强劲品牌力+扎实产品力+多元化渠道布局,构建公司核心竞争优势

   我们认为莲花控股核心竞争力构造逻辑为:在四十年品牌力背书下,公司先发优势推出高毛利家庭装味精大单品,同时线上渠道精准把握红利、全球布局持续推进,进而驱动大单品迅速放量。

   1)品牌力:四十年穿越周期,品牌价值闪耀光芒。公司成立于1983年,品牌穿越味精行业大小周期而屹立不倒,具备深厚历史积淀。

   2)产品力:先发优势推出家庭装味精大单品。味精行业盛行工业渠道低毛利大包装产品,公司另辟蹊径聚焦高毛利家庭装,在深厚品牌力背书下,凭借政府政策支持和强大研发实力赋能,成功打造莲花味精第一大单品。

   3)渠道力:线上红利精准把控,全球布局持续推进。公司在"521"产品战略指引下,重新梳理渠道结构,线上渠道精准把控流量红利(2019-2023年线上渠道营收CAGR为202.0％),线下渠道经销商网络全国覆盖、海外扩张进程持续推进(2023年公司海外经销商数量净增加30家至219家),进而驱动具有四十年品牌积淀的味精大单品迅速放量,实现国货品牌复兴。

   超预期逻辑

   超预期一:组织架构实现降本增效,拉动人效提升,有望驱动业绩超预期。

   市场担心:公司经历多次控股股东＆高管调整,过往业绩波动较大,市场担心公司未来发展的可持续性。

   我们认为:新管理层背景多为国厚系,摆脱过往公司历史遗留问题束缚,董事会放权力度大,管理层通过细化组织架构提升行政效率、引入股权激励提升员工积极性,带动管理人员人效提升,逐步优化管理费用率,23年管理费用率较19年减少7.7pcts至3.6％;同时管理层对销售端人员结构进行梳理,优化低质低效销售人员,改善薪酬激励制度,提升终端销售人员人效,实现销售费用率持续改善,23年公司销售费用率较19年减少5.1pcts至5.0％;公司通过组织架构变革实现降本增效,为后续产品端变革提供强有力支撑,保障发展的可持续性。

   超预期二:短期味精产能释放支撑味精主业成长,中长期海外渠道加速渗透厚实增长空间。

   市场担心:味精为成熟行业,中长期天花板明显,23年公司味精业务占比77.3％,市场担心公司味精主业成长空间有限。

   我们认为:短期产能有序扩张+中长期海外渠道有望加速渗透,味精主业仍存发展空间,具体而言:1)老字号国货品牌线上渠道迎来新增长点,公司有序进行产能扩张建设,未来产业园二期项目落地有望支撑味精主业持续成长;2)23年公司开展马来西亚味精品牌"味之力"收购计划,未来伴随品牌成功收购,公司有望凭借地方品牌渠道优势和客户粘性,在主品牌深厚品牌力双轮驱动下,海外渠道有望加速渗透,进而支撑味精主业中长期成长。

   盈利预测及估值:

   我们预计2024-2026年公司营收分别为25.82/31.47/37.70亿元,分别同比变化+22.9％/+21.9％/+19.8％;归母净利润分别为1.87/2.53/3.51亿元,分别同比增长43.7％/35.6％/38.8％,PE为32/23/17倍,首次覆盖给予"增持"评级。

   催化剂:

   主业增长超预期;原材料成本下行。

   风险提示:

   原材料价格波动风险;主业增长不及预期;食品安全风险