牧高笛(603908):24Q1代工业务企稳回升,维持高分红比例

公司发布2023年年报及2024年一季报,23年业绩略低于预期、24Q1业绩符合预期。

   1)23年收入增长,代工业务承压、费用率提升导致利润下滑。23年营收14.6亿元,同比增长1.4％,归母净利润1.1亿元,同比下滑24.1％,扣非净利润1.0亿元,同比下滑25.0％。国内露营行业回归健康发展节奏,代工业务受下游去库存的影响。2)23Q4受代工业务拖累,利润端降幅较大。23Q4营收3.0亿元,同比增长8.2％,归母净利润为亏损0.03亿元(22Q4为盈利0.1亿元)。3)24Q1收入恢复增长、利润端弹性更高。24Q1营收3.6亿元、同比增长3.7％,归母净利润0.3亿元、同比增长9.3％。外销代工业务回暖带动业绩回升。4)发布2023年利润分配方案:拟每股派发现金股利1.2元(含税),现金分红比例为75％。同时,拟以资本公积转增股本每股转增0.4股。

   自主品牌业务实现渠道拓展,代工业务底部回升。1)自主品牌业务健康发展,大牧线下、小牧加盟渠道发展态势较好。23年,自主品牌业务收入9.3亿元,同比增长31％,分拆自主品牌业务看,23年大牧露营装备/小牧户外服装收入分别同比增长33％/17％;进一步分拆渠道,大牧线上/大牧线下/小牧直营/小牧加盟收入分别同比增长3.5％/增长62.9％/下滑11.1％/增长27.9％。24Q1,内销环境整体偏弱,自主品牌业务收入1.4亿元、同比下滑8.6％,分渠道看,大牧线上/大牧线下/小牧直营/小牧加盟收入分别同比下滑20.8％/下滑2.3％/下滑11.6％/增长10.7％。2)24Q1代工业务明显回暖,势头向上。

   23年,代工业务收入5.3亿元、同比下滑26％,受下游客户去库存影响较大。24Q1,代工业务收入2.15亿元、同比增长14.0％,底部回暖迹象明显。

   毛利率稳中有升,品牌业务发力、管理团队升级导致短期费用率提升。23年毛利率28.3％、同比持平,自主品牌规模扩大、营销投入力度加大导致销售费用率同比提升1.8pct至8.6％,升级核心管理团队及升级系统导致管理费用率提升0.6pct至6.6％,净利率同比下滑2.5pct至7.3％。24Q1毛利率同比提升1.2pct至27.7％,主要系代工业务毛利率提升,销售/管理费用率分别同比下滑1.7pct/提升2.1pct,最终净利率同比提升0.4pct至8.9％。

   牧高笛深耕户外行业,自主品牌业务健康发展,代工业务企稳回升,维持"增持"评级。

   国内户外行业渗透率提升,公司凭借领先的品牌、产品和渠道力实现户外自主品牌业务扩张。由于品牌业务处于扩展期,上调24-25年销售费用率至9.0％/8.5％(原为7.3％/7.0％),故下调24-25年、新增26年盈利预测,预计24-26年归母净利润为1.3/1.7/2.1亿元(原24-25年为1.7/2.0亿元),对应PE为17/13/10倍,给予公司24年19倍PE估值(可比公司24年平均PE),维持"增持"评级。

   风险提示:行业渗透率提升不及预期;行业竞争加剧;海外需求低迷拖累代工业务增速。